Nella riunione di oggi Trichet cambia i toni e dichiara che i rischi sui prezzi sono al rialzo annunciando che “un rialzo dei tassi nella prossima riunione è un evento possibile ma non certo”. Sebbene rimangano ancora numerosi fattori di incertezza collegati alle tensioni in Nord Africa, ai debiti dei paesi periferici dell’area Euro ed ai risultati dei nuovi stress test che saranno diffusi a giugno, le recenti spinte sui prezzi ed il timore che si possano innescare spirali prezzi-salari potrebbero spingere la Bce a portare il tasso di riferimento all’1,50% a fine 2011 ed operare un primo rialzo del costo del denaro già dalla prossima riunione. I tassi impliciti sui contratti €uribor futures stimano un tasso BCE all’1,75 a fine anno. Il carattere temporaneo delle tensioni sui prezzi (ci attendiamo l’inflazione in area Euro all’1,6% a/a a fine 2011) ed il continuo apprezzamento dell’Euro spingono comunque alla cautela sulla tempistica. Rimangono di ammontare illimitato le aste presso la BCE su tutte le scadenze con il 3 mesi che rimarrà in essere fino a fine giugno, mentre le altre maturity rimarranno in vigore fino a data da destinarsi. ….
Fonte: Area Pianificazione Strategica, Research& IR – Monte dei Paschi di Siena
Autori Pubblicazione: Lucia Lorenzoni – Nicola Zambli
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– Nell’ultimo mese i prezzi delle materie prime, in particolare il prezzo del greggio, sono tornati a salire in modo deciso. Alla base del sensibile recupero le tensioni nel Nord Africa. Sebbene dal lato dell’offerta l’OPEC abbia aumentato la capacità produttiva di 5 milioni/b/d, rimane aperto il nodo dal lato della domanda che sta sensibilmente aumentando, in parallelo con la dinamica economica.
– Sebbene i dati consuntivi del Pil Usa del IV trimestre 2010 abbiamo mostrato una crescita inferiore alla lettura preliminare, i principali indicatori anticipatori e la fiducia dei consumatori continuano a crescere anticipando un miglioramento dell’attività produttiva nei prossimi mesi. La lettura del Beige Book evidenzia che l’economia USA ad inizio 2011 è cresciuta ad un ritmo da “modesto a moderato” e che lo sviluppo dell’attività manifatturiera si è rivelato solido, con un rafforzamento del settore dei servizi. Sebbene la situazione del mercato del lavoro rimanga incerta, l’attesa ripresa economica e le maggiori spinte inflattive potrebbero spingere la FED ad un atteggiamento meno accomodante nella seconda parte dell’anno. Le parole pronunciate da Bernanke sembrano orientate a non prorogare oltre giugno il programma di quantitative easing da $600Mld, mentre uno dei membri del consiglio direttivo ha addirittura proposto di preparare i mercati ad un rialzo dei tassi di interesse.
– Si consolida la crescita economica in Area Euro (confermato il Pil preliminare al 2% a/a nel IV trim 2010) trainata dal recupero della “locomotiva” tedesca. La produzione industriale dell’Area accelera a dicembre ed i leading indicators di febbraio segnalano espansione anche se il settore dei servizi mostra qualche difficoltà; tornano sorprendentemente positive le vendite al dettaglio di gennaio. Preoccupa l’inflazione che a febbraio sale al 2,4% ben al di sopra del target BCE. Oltre ad un mercato del lavoro ancora stagnante pesano sul recupero dell’economia europea gli sviluppi della crisi del debito dei paesi periferici: ad un’incertezza sulle modifiche quali-quantitative dell’attuale FESF, si accompagna un possibile ricorso al Fondo Salva-Stati anche da parte del Portogallo, eventualità più che probabile per gli analisti.
– Migliora il contesto economico italiano con l’Istat che ha rialzato le stime sulla crescita 2010 all’1,3% a/a dall’1,1% preliminare, dopo aver abbassato il dato 2009 al -5,2% dal -5,1%; di riflesso il rapporto deficit/Pil 2010 è migliorato più del previsto. Buoni i dati produttivi di dicembre (in particolare gli ordini industriali balzati del 17,4% a/a) e migliorano le fiducie: il PMI manifatturiero/servizi e la fiducia dei consumatori salgono rispettivamente a 59, 53,1 e 106,4 punti; tuttavia i consumi stentano ancora ad accelerare. Permangono fattori d’incertezza con l’inflazione (Nic + Tabacco) che morde a febbraio salendo al 2,4% a/a, sui massimi dal novembre 2008, ed una disoccupazione giovanile che sale a gennaio al 29,4%.
La riunione della Bce e le stime su crescita e inflazione
– In occasione della riunione di oggi la Bce ha mantenuto invariato il tasso di riferimento all’1% ma Trichet in conferenza stampa cambia i toni del comunicato dichiarando che i rischi sui prezzi sono al rialzo e che la Bce manterrà una forte vigilanza sulla dinamica inflattiva, aprendo così la strada ad un rialzo dei tassi già nella prossima riunione. I dati economici dimostrano che l’economia dell’Area si trova in un “momento” positivo che beneficia del recupero del commercio mondiale ed i rischi sono bilanciati anche se rimane qualche incertezza collegata al riassorbimento di squilibri in alcuni settori economici. Trichet ha dichiarato che la politica monetaria rimane molto accomodante mentre le misure non convenzionali continueranno. Confermate le aste di ammontare illimitato sulla scadenza tre mesi fino a fine giugno 2011 (le aste saranno tenute il 27 aprile, il 25 maggio ed il 29 giugno), mentre per maturity più brevi Trichet ha dichiarato che rimarranno di ammontare illimitato e saranno tenute fino a quando sarà necessario e almeno fino al 12 luglio 2011.
– Alla domanda se il rialzo dei tassi avverrà già in occasione della prossima riunione Trichet ha dichiarato che è un evento probabile ma non sicuro, generando forti aspettative di un restringimento monetario già nella riunione di aprile.
– L’ipotesi di rialzo nel Q2 diviene quindi realistica così come la possibilità di un tasso di riferimento all’1,50% a fine 2011. Eventuali ritardi nella fase di rialzo dei tassi dipenderanno da diversi fattori quali l’acuirsi delle tensioni in Nord Africa, le difficoltà dei paesi periferici di rifinanziarsi sui mercati, i risultati dei nuovi stress test che saranno diffusi a giugno. L’autorità bancaria europea (EBA) ha infatti annunciato che quest’anno lancerà un esercizio più ampio di stress test. Non si conoscono ancora i dettagli degli scenari che verranno diffusi il 18 marzo, ma secondo quanto dichiarato dall’EBA questi scenari incorporeranno una significativa deviazione dal baseline scenario ed alcune ipotesi di stress per i singoli paesi collegati ai prezzi dell’immobiliare, al rischio sovrano e ai tassi. La Bce dovrà inoltre verificare quanto saranno persistenti le spinte inflattive in una fase in cui il tasso di cambio sta tornando ad apprezzarsi, con il rischio che la forza dell’Euro comprometta la competitività dei principali paesi europei (non ultimo la Germania), il cui recupero è stato trainato principalmente dalla ripresa del commercio estero. E’ certo che le stime di inflazione sono state sensibilmente riviste al rialzo sia per il 2011 che per il 2012.
Cosa scontano i mercati
– Nell’ultimo mese i tassi impliciti sui contratti future Euribor sono saliti con il mercato che si sta preparando ad una manovra restrittiva entro la prima parte dell’anno e tasso di riferimento all’1,75 a fine 2011.
– In sensibile rialzo anche i tassi dei titoli benchmark governativi in Area Euro soprattutto sulla parte a breve coerente con l’attesa di un rialzo dei tassi da parte della Bce ed un conseguente movimento di flattening.
Petrolio
– Rimane però aperto il nodo dal lato della domanda. Se da un lato i recenti rialzi del prezzo del greggio avranno comunque un effetto restrittivo sulla crescita (secondo nostre stime per ogni aumento permanente di 10 $/b il Pil mondiale potrebbe subire una contrazione di un quarto di punto nell’anno successivo allo shock), la domanda di greggio sia dei paesi emergenti che dei paesi “core” sta sensibilmente aumentando, in parallelo alla dinamica della crescita economica. Ne è una conferma il forte aumento registrato anche dai metalli industriali e dagli alimentari i cui prezzi, misurati dagli indici CRB, sono saliti rispettivamente di circa il 33% ed il 24% dai minimi del 2010.
– Il prezzo del petrolio quindi anche nei prossimi mesi è destinato a rimanere elevato a causa di una maggiore domanda ma, a meno di sviluppi inattesi (rivolte e/o guerre), il prezzo medio per il 2011 dovrebbe rimanere tra i 90 ed il 100 $/b proprio grazie alle politiche adottate dal lato dell’offerta. Sulle quotazioni del greggio pesa anche il recente indebolimento del $ che da inizio anno ha perso quasi l’8%. Esportazioni nette di greggio (mln barili al giorno)
– Nell’ultimo mese i prezzi delle materie prime, in particolare il prezzo del greggio, sono tornati a salire in modo deciso. Alla base del sensibile recupero le tensioni nel Nord Africa. Sebbene la Libia esporti una quantità di greggio modesta rispetto agli altri paesi produttori (vedi grafico) gli investitori temono che le rivolte possano estendersi anche ad altri paesi generando una forte restrizione dell’offerta. A nostro avviso comunque la probabilità che ciò avvenga in paesi quali l’Arabia Saudita (le cui esportazioni sono pari a circa 6 volte quelle libiche) soprattutto adesso che il governo ha intrapreso uno stimolo fiscale molto generoso (sono in totale 400 Mld $ entro il 2014) rimane bassa. Il paese ha inoltre assicurato che utilizzerà le sue scorte petrolifere per contrastare le tensioni sui prezzi derivanti da ogni carenza di offerta da parte della Libia. In tal senso va anche la recente decisione presa dall’Opec che ha aumentato la capacità produttiva di 5 milioni/b/d.
USA
– La seconda lettura sul Pil Usa del IV trim 2010, mostra un recupero inferiore al previsto: la crescita è stata infatti rivista al ribasso al 2,8% t/t annualizzato dal 3,2% preliminare. Interlocutori i dati produttivi di gennaio, con la produzione industriale in decelerazione (-0,1% m/m dal +1,2% di dicembre), la capacità di utilizzazione degli impianti che risale ma meno delle attese e gli ordini di beni durevoli esclusi i trasporti che flettono inaspettatamente del -3,6% m/m. Tuttavia i leading indicators di febbraio (PMI Chicago, Manifattura New York, Fed Dallas, Philadelphia Fed, ISM manifatturiero) segnalano espansione; inoltre sono attesi in forte progresso gli ordini di fabbrica di gennaio (+2% m/m il consensus degli analisti rispetto al +0,2% m/m registrato a dicembre). La lettura del Beige Book sottolinea che nella prima parte del 2011 l’economia USA ha continuato a migliorare ad un ritmo da “modesto a moderato” e che la crescita dell’attività manifatturiera si è rivelata solida, con un rafforzamento del settore dei servizi. Bernanke nel discorso davanti alla commissione bancaria del Senato, ha sottolineato che nel 2011 il Pil Usa dovrebbe crescere tra il 3,5% e il 4%, evidenziando segnali di ripresa dei consumi e delle spese delle aziende, ma in un contesto in cui la crescita del mercato del lavoro resta debole e la disoccupazione elevata.
– A febbraio la fiducia dei consumatori balza a 70,4p e sale anche la fiducia rilevata dall’Università del Michigan segnalando ripresa nei consumi, tuttavia l’incremento delle vendite al dettaglio di gennaio è stato inferiore al previsto (+0,3% m/m sia per quelle anticipate sia per quelle ex auto). In forte crescita sempre a gennaio il reddito personale (a +1% m/m rispetto allo 0,4% di consensus).
– Delicata la situazione sul mercato immobiliare. A gennaio, se da un lato le vendite di case esistenti tornano inaspettatamente positive su base tendenziale, dall’altro le vendite di case nuove flettono più delle attese (-12,6% m/m dal +15,7 precedente), i permessi edilizi concessi rallentano, anche se meno del previsto, e le vendite in corso di abitazioni calano del -4,4% a/a; negativa ma in recupero la spesa edilizia (-0,7% m/m a gennaio da -1,6%).
– Incerto il mercato del lavoro: in lieve rallentamento la disoccupazione che anche a febbraio è attesa attestarsi intorno al 9%, tuttavia il numero di occupati non agricoli a gennaio è risultato molto deludente in attesa del dato di febbraio che verrà diffuso domani, mentre le nuove richieste di disoccupazione sono scese nell’ultima settimana. Sale l’inflazione di gennaio all’1,6% a/a (+1% a/a per la versione core). Bernanke sottolinea che la FED monitorerà con attenzione le tendenze inflattive pronta a rispondere con tutti i mezzi necessari per sostenere la ripresa in un contesto di stabilità dei
prezzi; tuttavia, nonostante l’innalzamento del livello di attenzione, secondo l’Autorità l’inflazione dovrebbe rimanere contenuta (1,25-1,75% nel 2011, 1-2% nel 2012). Improbabile un rialzo dei tassi di interesse almeno nel breve, malgrado alcuni membri FED stiano iniziando a spingere in questa direzione.
Area Euro
– Si consolida la crescita economica in Area Euro, con il Pil preliminare relativo al IV trim 2010 che come da attese si conferma al 2% a/a rispetto al +1,9% del trim precedente; è la Germania a trainare la ripresa europea con una crescita del 4% a/a nell’ultimo trim 2010 e con una produzione industriale che nell’anno passato è cresciuta di quasi il 10%. A dicembre buone indicazioni dagli ordini industriali dell’Area che hanno rallentato meno delle attese registrando un incremento del +18,5% a/a dal +20% precedente, e dalla produzione industriale salita dell’8% a/a dal +7,4% di novembre. I leading indicators di febbraio, Zew ed Ifo e PMI manifatturiero (balzati rispettivamente a 29,5, 111,2 e 59 punti) segnalano una continuazione del recupero produttivo. In lieve calo invece a febbraio il PMI servizi. I leader finanziari UE hanno definito la capacità di liquidità del Meccanismo Europeo di Stabilità (ESM) che entrerà in vigore dal 2013: i fondi a disposizione dell’Istituto permanente saranno di €500Mld, pari a 2 volte la capacità dell’attuale EFSF, ma nessuna decisione è stata presa su come l’ESM verrà finanziato e su come opererà, mentre le modifiche quali-quantitative al Fondo Salva-Stati, dovrebbero formalizzarsi entro fine marzo, ma la situazione rimane incerta; nel frattempo gli operatori ritengono imminente il ricorso da parte del Portogallo al Fondo di salvataggio.
– Segnali di recupero sul fronte dei consumi con le vendite al dettaglio che a gennaio tornano positive su base tendenziale avanzando inaspettatamente dello 0,7% dal -0,9% a/a di dicembre; migliora anche la fiducia dei consumatori che a febbraio si porta a -10 punti rispetto ai -11,2 di gennaio.
– Si mantiene elevata l’attenzione sui prezzi, con il CPI stimato che a febbraio, complici anche le tensioni crescenti in alcuni paesi produttori di petrolio del Nord Africa e del Medio Oriente, sale al +2,4% a/a, rispetto al 2,3% di gennaio e superiore al target BCE del 2%; in particolare a febbraio l’inflazione spagnola sale al +3,4% a/a. In salita più delle attese anche i prezzi alla produzione (+1,5% m/m a gennaio vs il +1,1% di consensus).
– Sul mercato del lavoro, la disoccupazione, seppur ancora vicina ai massimi, a gennaio inaspettatamente si porta al 9,9% dal 10% di dicembre. La BCE ha comunicato che la massa monetaria M3 (base monetaria, depositi, attività finanziarie liquide e titoli a breve) a gennaio ha mostrato una decelerazione attestandosi al +1,5% a/a. Si riduce il deficit della bilancia commerciale dell’Eurozona a dicembre (a -0,5Mld € dai -1,5Mld € precedenti).
Italia
– In attesa del dato definitivo sulla crescita italiana relativa al IV trim. 2010 l’Istat ha provvisoriamente rivisto al rialzo il Pil italiano relativo all’anno appena conclusosi, portandolo all’1,3% a/a dall’1,1% stimato e dopo aver abbassato il dato del 2009 al -5,2% dal -5,1%. In conseguenza anche il rapporto deficit/Pil per il 2010 si è ridotto dal 5% previsto al 4,6%. Il contesto positivo è confermato dai dati produttivi di dicembre: gli ordinativi industriali sono balzati del 17,4% a/a dal +9,6% a/a precedente, la produzione industriale wda è salita del 5,4% a/a rispetto al +4,1% di novembre ed il fatturato, seppur in decelerazione, è comunque cresciuto dell’8,4% a/a; ancora fortemente negative invece le immatricolazioni di nuove auto a febbraio (-20,5%). L’Indagine ISAE condotta lo scorso mese, prefigura un recupero degli ordinativi e della domanda dall’estero soprattutto nel Nord Ovest e nel Sud Italia, tuttavia la fiducia delle imprese a febbraio si mostra in leggero calo (a 103p. dai 103,4 di gennaio). Prospettive positive evidenziate anche dal PMI manifatturiero che a febbraio sale a 59 punti (vs un consensus di 57,3); nello stesso mese torna balza a 53,1 punti anche il PMI servizi.
– Ancora deboli i consumi con le vendite al dettaglio inaspettatamente in decelerazione a dicembre (a +0,4% a/a rispetto al +0,8% di novembre), anche se la fiducia dei consumatori torna a salire a febbraio, raggiungendo i 106,4 punti.
– Non si arresta la corsa dei prezzi, con il CPI (Nic + Tabacco) preliminare che, complici gli aumenti di carburanti e beni alimentari, sale a febbraioal 2,4% a/a valore massimo dal novembre 2008, registrando una variazione congiunturale dello 0,3%; più contenuta la crescita dell’IPCA che si portaal 2,1% a/a rispetto al +1,9% di gennaio. In forte ascesa anche i prezzi alla produzione di gennaio (a +5,2% a/a contro il +4,6% atteso).
– Situazione difficile sul mercato del lavoro con la disoccupazione che a gennaio, in base alla stima preliminare, si mantiene per il terzo mese consecutivo all’8,6%; critico il dato sulla disoccupazione giovanile (15-24 anni) che tocca nuovi record storici salendo nello stesso mese al 29,4%. Si allarga a febbraio il deficit del saldo di bilancio pubblico (a –8Mld di euro dai -2Mld di gennaio).
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Area Euro
– Italia. La fiducia delle imprese potrebbe aumentare ulteriormente a maggio fino a quota 86 dopo la salita a 85,5 di aprile. Prosegue dunque il trend di recupero iniziato oltre un anno fa, che ha riportato l’indice dell’ISAE ai livelli di metà 2008. Dopo una fase in cui il miglioramento del morale era trainato da scorte e attese sulla produzione, già dal mese scorso potrebbe essere iniziata una fase di miglioramento più “genuino” perché basato su un aumento degli ordini correnti; dovrebbe confermarsi il maggior dinamismo degli ordinativi dall’estero rispetto a quelli domestici.
– Germania. I dati dai Laender dovrebbero mostrare una crescita dei prezzi al consumo a maggio di 0,2% m/m. I rischi sulla previsione sono verso il basso. L’inflazione annua è vista salire all’1,3% dall’1% del mese scorso, sia secondo l’indice nazionale che secondo la misura armonizzata. Le pressioni inflazionistiche restano comunque confinate al settore energia (con qualche rischio in più derivante dall’andamento del cambio), mentre l’inflazione core rimane ampliamente sotto controllo.
– Aste – L’Italia colloca da 0.75 a 1,5 miliardi di due indicizzati all’inflazione, il BTPei 2,1% 09/2017 e il BTPei 2,55% 09/2041.
Stati Uniti
– La seconda stima del PIL del 1° trimestre dovrebbe vedere una modesta revisione verso l’alto a 3,5% t/t ann., da 3,2% t/t ann., con un contributo più elevato di consumi ed esportazioni nette.
Ieri sui mercati
L’asta di BOT semestrali ha visto l’intero ammontare collocato a un rendimento medio di 1,327%, contro lo 0,814% della precedente operazione; la domanda è stata di 1,66 volte l’offerta. Collocati anche i 2,5 miliardi di CTZ con scadenza 30.11.2012 a un rendimento di 2,051%, con domanda pari a 1,9 volte l’offerta. Anche il Portogallo ha collocato tutto il miliardo di obbligazioni con scadenza 15.10.2015, pur con rendimento in salita dal 3,498% al 3,701%; la domanda è stata di 1,8 volte l’offerta. Il calo dei rendimenti ha invece penalizzato il collocamento di BOBL 2,25% 2015, che ha visto una copertura di appena 1,1 volte con ben 1,55 miliardi trattenuti dalla Bundesbank. Sui mercati valutari l’euro ha sfiorato 1,2155, ma nelle ultime ore è rimbalzato fino a 1,23; il parziale rientro dell’avversione al rischio ha sostenuto la sterlina contro il dollaro e riportato quest’ultimo sopra quota 90 contro yen. Rimbalzo correttivo per i rendimenti su Bund e UST, ma senza sollievo per gli spread dei periferici europei.
Area Euro
La Commissione Europea ha diffuso la sua proposta per l’imposizione di un’imposta sulle banche, finalizzata alla costituzione di una rete di fondi di garanzia dedicati, per gestire la liquidazione delle aziende di credito in difficoltà senza oneri per i contribuenti.
L’asta straordinaria BCE ha visto il collocamento di fondi per 12 mld di EUR a tre mesi ad un tasso fisso dell’1,0%. L’ammontare è circa il triplo di quello allocato all’asta del 28 aprile. Il numero dei partecipanti, sempre modesto, è salito a 35 da 24.
Le vendite al dettaglio francesi sono calate dell’1,2% m/m in aprile, ben più delle previsioni. Il crollo delle vendite di auto (-9,5% m/m) e la forte contrazione della spesa per beni durevoli (-4,4% m/m) spiegano la variazione mensile negativa.
Stati Uniti
Gli ordinativi di beni durevoli sono cresciuti del 2,9% m/m grazie alla componente aereonautica. L’andamento dei beni capitali esclusi beni per la difesa e aerei registra un calo di -2,4% m/m a fronte di un balzo del 6,5% m/m (rivisto al rialzo) per il mese di marzo. La tendenza di fondo della componente più legata agli investimenti in macchinari risulta positiva.
Grazie al rush finale connesso alla scadenza degli incentivi fiscali, le vendite di nuove case sono risultate superiori alle previsioni: 504mila contro 425mila. Il prezzo mediano è in calo del 9,7% m/m.
Lacker ha segnalato di essere sempre più a disagio con la frase sul “periodo esteso” contenuta nel comunicato della Fed; anche Bullard ha sostenuto che mantenere i tassi fermi per un periodo esteso può creare il rischio di ‘bolle’.
