Le valutazioni relative depongono a favore delle azioni e a sfavore dei titoli di Stato tripla A. La crisi del debito pubblico dell’Unione europea potrebbe tuttavia ostacolare un vigoroso rally dei mercati azionari nonostante l’appetibilità delle quotazioni e il miglioramento dei dati macro…..
Thomas Härter, Responsabile strategie di investimento,
Swisscanto Asset Management SA, Zurigo
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La crisi del debito in Eurolandia è tornata alla ribalta della cronaca. L’Irlanda ha già chiesto aiuto e per il Portogallo dovrebbe essere solo una questione di tempo. L’Eurozona potrebbe così compiere nel medio termine un ulteriore passo verso quella che è stata definita una “unione dei trasferimenti”, in cui gli stati finanziariamente più forti rispondono dei debiti contratti dai trasgressori che hanno violato la soglia del deficit di bilancio. Nella situazione odierna emergono due scuole di pensiero: da un lato c’è chi crede nella realizzazione di quest’unione dei trasferimenti, dall’altro chi confida nelle ristrutturazioni dei debiti e nei fallimenti.
Mentre un piccolo debitore è per così dire una “pertinenza” della banca, un grande debitore può “ricattare” la banca. La “forza ricattatoria” combinata dei paesi che versano in situazioni critiche in Europa è per il momento ancora sufficientemente forte da consentire di godere almeno temporaneamente di crediti non adeguatamente remunerati. Il prossimo 16 e 17 dicembre i capi di Stato e di Governo si riuniranno per deliberare su un meccanismo di gestione delle crisi che a partire dalla metà del 2013 sostituirà nelle intenzioni le misure di sostegno decise nel maggio 2010. Lo “European Financial Stability Facility”, il dispositivo europeo per la stabilità finanziaria dovrebbe quindi essere mantenuto. È tuttavia previsto un coinvolgimento dei creditori privati dei titoli di Stato che verranno emessi dopo il 2013 in forza del quale anch’essi saranno chiamati a farsi carico dei costi di un eventuale salvataggio. Il problema principale sta nel fatto che i mercati non mostrano di credere a un’integrale assunzione del debito (bailout) né nel caso della Grecia, né dell’Irlanda. In questi ultimi tempi la politica ha dilapidato oltremisura il capitale di fiducia.
Lo scenario a nostro avviso più plausibile è che fino al 2013 la variante dell’unione dei trasferimenti finanziari avrà la meglio sulla ristrutturazione del debito, mentre dopo il 2013 si sceglierà di percorrere una via di mezzo. Questa soluzione renderebbe più agevole per i politici dei paesi donatori far accettare a livello di politica interna, senza essere puniti troppo severamente dagli elettori, i costi di un fondo di stabilità permanente a favore dei paesi meno virtuosi che hanno generato elevati disavanzi di bilancio. Gli elettori dei paesi donatori non saranno infatti disposti a pagare per sempre per i trasgressori che hanno sforato i limiti del deficit, mentre, dal canto loro, gli elettori dei paesi beneficiari saranno contrari a una dura politica di riforme e a un aumento della disoccupazione. Gli elevati differenziali di credito sui titoli di Stato a lungo termine dei paesi in difficoltà lasciano intendere che gli investitori non considerano sostenibile nel lungo periodo la realtà di un’unione dei trasferimenti che si va profilando. Gli elevati differenziali di credito sui titoli di Stato a breve scadenza dipendono in larga misura dal comportamento d’investimento dei responsabili del processo decisionale che coinvolge i grandi patrimoni. Il concretizzarsi di rischi già saliti alla ribalta delle cronache sarebbe probabilmente oggetto di critiche più aspre rispetto a quelle che verrebbero mosse qualora si materializzassero rischi in gran parte ancora sconosciuti al momento dell’investimento. Nel caso dell’Irlanda, inoltre, un ulteriore declassamento del rating potrebbe scatenare vendite (d’emergenza) forzate dovute alle restrizioni sugli investimenti. Per questo manteniamo tuttora un atteggiamento estremamente cauto nei confronti dei titoli di Stato dei paesi europei periferici. È molto probabile che il mercato si accinga a testare il patto di stabilità anche con riferimento alla Spagna.
Se il nodo del debito attende ancora una soluzione, il pericolo di un’imminente ricaduta nella recessione appare per lo meno scongiurato: sul fronte macroeconomico Stati Uniti ed Europa hanno sorpreso nel complesso con dati marginalmente positivi. Lasciano sperare in particolare i dati relativi al mercato del lavoro statunitense. Le azioni continuano ad esprimere valutazioni convenienti. Le quotazioni incorporano già molte notizie negative.
Sul piano dell’asset allocation tattica non abbiamo introdotto alcuna modifica. Manteniamo ancora sovrappesate le azioni, ma prevediamo una prosecuzione della situazione di volatilità dei mercati in assenza di forti spinte rialziste di ampio respiro. Riteniamo che soltanto dopo che si sarà imposta una soluzione credibile della crisi del credito in Europa vi sarà di nuovo spazio per una ripresa delle quotazioni. Giudichiamo particolarmente interessante il mercato azionario europeo. Privilegiamo sempre i comparti ciclici a scapito delle imprese più difensive e favoriamo le società a piccola capitalizzazione rispetto alla grande capitalizzazione in tutti i mercati. Le elevate riserve di liquidità e la valutazione conveniente di molte di queste azioni lasciano presagire ulteriori acquisizioni principalmente da parte di grandi imprese. L’attuale qualità dei bilanci e le previsioni di utile depongono inoltre a favore di riacquisti di azioni e di un incremento dei dividendi da parte di molte società, rendendone appetibili le obbligazioni. Manteniamo pertanto in sovrappeso le obbligazioni aziendali rispetto ai titoli di Stato.
Sul fronte delle valute manteniamo sottopesati franco svizzero, euro e yen a vantaggio delle due commodity currency CAD e AUD oltre che della corona svedese (SEK) e, ultimamente, anche del dollaro USA. Ravvisiamo in particolare un pericolo di indebolimento dello yen sul dollaro USA.
Fonte: ETFWorld – Swisscanto
