La guerra del Vietnam, per quanto dura e sporca e nonostante il coinvolgimento diretto o indiretto di Stati Uniti, Unione Sovietica e Cina, non fece mai pensare nemmeno per un giorno, neanche nei momenti più bui, alla possibilità di precipitare in un conflitto mondiale. ….
Se vuoi ricevere le principali notizie riguardanti gli ETF e gli ETC iscriviti alla Nostra Newsletter settimanale gratuita. Clicca qui per iscriverti gratuitamente.
Tra le altre grandi borse, quelle dei paesi emergenti che sono cresciuti di più sono tra quelle andate peggio al mondo. Shanghai perde il 22 per cento e San Paolo, che era andata benino fino a primavera, perde il 6. Dipende dalle attese, si potrà pensare, forse Cina e Brasile sono cresciuti meno di quanto ci si aspettava a inizio anno. In realtà è vero il contrario.
La Cina prosegue infatti imperterrita nel suo cammino da schiacciasassi che la vedrà secondo Andy Xie prima potenza economica e industriale entro 15 anni. Per diventarlo dovrà costruire nel frattempo case per 300 milioni di persone (come dire 30 nuove metropoli da 10 milioni di abitanti, gli short sul rame prendano nota) e altre centinaia di migliaia di fabbriche piccole, grandi e immense. Tutto questo ruberà spazio ai campi e l’agricoltura cinese ne risulterà sacrificata. Yukon Huang, ex Banca Mondiale, in uno studio estremamente interessante pubblicato da JP Morgan, concede magnanimo che gli Stati Uniti, una volta superati in tutto il resto dalla Cina, rimarranno la prima potenza agricola del mondo.
Quanto al Brasile, l’aria di grande fiducia nelle proprie capacità che si respira di questi tempi può essere perfino eccessiva, ma è certamente rappresentativa del clima dell’intera America Latina. Perfino un radicale controverso come Oscar Guardiola-Rivera pubblica da Londra, dove insegna, What If Latin America Ruled The World? Sottotitolo: Come il Sudamerica supererà il 
Nord nel corso del XXI secolo.
In perfetta simmetria, la borsa che è andata meglio tra le grandi, Francoforte (più 4 per cento), è espressione di quell’Europa che è cresciuta meno di tutti e che è stata descritta da molti (e non solo dai catastrofisti abituali) come sull’orlo dell’implosione e della disintegrazione.
La Germania è oggetto di critiche molto aspre da parte americana per la scelta di puntare a un risanamento dei conti pubblici quando al contrario potrebbe permettersi di spendere e sostenere la domanda in un’Europa che ne avrebbe molto bisogno. Soros dice che in questo modo l’euro collasserà, ma colpisce che le critiche arrivino anche da fonti ufficiali come il Tesoro americano.
E’ chiaro che la Germania, anche se la sua manovra non è così ampia come appare e lascia la porta aperta a un rinvio in caso di bisogno, si assume un grossa responsabilità. Deve però essere altrettanto chiaro che anche gli Stati Uniti se ne prendono una di segno opposto quando mantengono una politica fiscale espansiva e rinviano al 2011 l’inizio di una nuova fase.
Tutto è a rischio, in questa metà d’anno. Si rischia un rallentamento che potrebbe facilmente degenerare in veloci avvitamenti da una parte, ma si rischia anche, dal lato opposto, un improvviso rifiuto da parte dei mercati dei titoli dei paesi poco virtuosi quando l’America è decisamente il meno virtuoso di tutti.
Come dice Bill Gross, i bond vigilantes non chiedono solo risanamento fiscale, ma anche crescita. È un sentiero stretto quello che andrà percorso e il burrone non è solo da un lato ma anche dall’altro.
I double dip, scrive Jonathan Wilmot di Credit Suisse, sono difficili da trovare nella storia e bisogna commettere gravi errori di policy per provocarne uno. Il problema è che è sempre molto difficile accorgersi di un errore mentre lo si sta commettendo. Se siamo arrivati al capolinea keynesiano, come dicono in molti, o se stiamo invece soffrendo inutilmente privandoci di ulteriori stimoli fiscali, come dice Krugman, non lo possiamo riconoscere in tempo reale e lo sapremo solo a cose fatte.
Visto da un’altra angolazione (ma il problema è il medesimo), Fred Bergsten del Peterson Institute accusa l’Europa di avviarsi verso un grande surplus delle partite correnti cui dovrà per forza supplire una riapertura della voragine americana, madre delle bolle degli ultimi tre decenni e del loro scoppio. La Germania, dal canto suo, ritorce l’accusa verso gli Stati Uniti. E’ il loro disavanzo che obbliga gli altri ad avere un surplus.
Non è detto che questa differenza di strategie venga per forza per nuocere. Il mondo, visto nel suo insieme, diversifica i suoi rischi. L’America concede crescita ai bond vigilantes e l’Europa concede loro risanamento fiscale. Sbilanciarsi totalmente in una direzione o nell’altra, quello sì che sarebbe un rischio ancora maggiore.
Non si può infatti risanare tutti insieme, pena deflazione e double dip, e non si può più accelerare tutti insieme, pena il default dei più deboli, per i quali non viene più tollerato nemmeno un centesimo di disavanzo in più.
La mossa tedesca è sbagliata se si ragiona con il libro di testo, ma può essere giusta nel mondo reale dove vivono i trader e gli investitori in carne e ossa. La Germania virtuosa rende infatti più credibile, non meno credibile, l’impegno dei paesi come la Grecia o la Spagna a risanare rapidamente i loro conti.
Resta inteso che questo è un mondo in cui non solo si può fare i virtuosi soltanto uno alla volta, ma in cui politiche fiscali virtuose devono essere compensate, almeno a livello globale, da politiche monetarie ancora più espansive.
Il comunicato del Fomc non fa riferimento a una ripresa del quantitative easing perché non è ancora chiaro se la frenata americana di maggio sia temporanea o no. Molti dati sono stati negativi tranne quelli di qualità più elevata come ordini e sentiment delle imprese. La Fed ha bisogno di più dati prima di uscire dalla neutralità in cui si è messa da inizio anno.
Grande è poi l’incertezza sul secondo semestre e il dibattito è acceso. Da una parte sono quelli che, come Goldman Sachs, mettono l’accento sul rallentamento della spinta fiscale e di quella delle scorte, mentre dall’altra sono quelli che ritengono la domanda privata in grado di prendere il posto della domanda pubblica in via di affievolimento, come tra gli altri l’ex Fed Larry Meyer.
Molto si dibatte anche sul double dip delle case, le cui compravendite, terminati gli stimoli fiscali, stanno calando bruscamente, portandosi dietro le costruzioni e rievocando gli incubi del 2008, quando l’immobiliare trascinò nel baratro l’economia globale.
Bisogna dire che la situazione dell’immobliare, per quanto pesante, non è tragica per l’insieme dell’economia. Quello che conta di più, infatti, non è il numero di transazioni immobiliari ma il prezzo delle case. E’ infatti il loro valore che determina l’equity delle famiglie e la loro propensione a consumare o a risparmiare. Fortunatamente questo valore è stabile dall’inizio dell’anno e i cali eventuali che alcuni ipotizzano per i prossimi 12 mesi saranno modesti.
Quanto alle costruzioni e al loro calo, va ricordato che l’edilizia rappresenta ormai solo il 3 per cento del Pil, un quinto dell’insieme degli investimenti, che invece vanno benissimo nei comparti qualitativamente migliori, come la tecnologia e il software. Con le imprese piene di liquidità e con i conti che non erano così in ordine da decenni, è difficile sostenere che il boom degli investimenti di qualità, da solo in grado di fornire quasi un punto di crescita al Pil, si interromperà nei prossimi mesi.
Un altro elemento di conforto è che le banche stanno diventando meno severe nei criteri di erogazione del credito.
Il semestre si chiude per le banche con la grande incognita rappresentata dal migliaio di pagine di nuova legislazione con cui il Congresso si appresta a riregolarle. Il contenuto delle mille pagine cambia ogni giorno e le banche vivono in uno stato di ansia che si riflette sulle loro quotazioni di borsa. La stessa ansia la sta vivendo l’industria petrolifera per il caos della moratoria nel Golfo e per altre centinaia di pagine di nuove leggi che verranno varate sull’onda dell’emotività che l’incidente di BP si porterà dietro. Le prossime due settimane, infine, saranno molto ricche di dati macro che ci diranno se la frenata di maggio è l’inizio del grande rallentamento o se si è trattato solo di un incidente di percorso.
Non è una previsione, è solo una possibilità, ma non si può escludere un’uscita positiva da queste incertezze. Entro il 4 luglio conosceremo il contenuto delle mille pagine di riforma bancaria. Quale che sia, verrà meno l’incertezza che oggi porta a scontare il peggio.
Ancora in luglio avremo i dati sugli utili del secondo trimestre. In America saranno penalizzati dal dollaro più forte, ma il fatto che l’occupazione cresca poco mentre il fatturato aumenta significa che i margini saranno molto alti.
In agosto, se tutto va bene, verrà risolto il problema della marea nera con l’avvio dei due pozzi di drenaggio in costruzione. La pressione su esecutivo e Congresso si allenterà ed è possibile che la moratoria venga accorciata (anche se la sua scadenza coincide non a caso con le elezioni di novembre). I titoli del settore ne trarrebbero beneficio.
Perché questa sequenza positiva (in ipotesi) raggiunga una massa critica occorre che i dati macro relativi a giugno e luglio segnalino una riaccelerazione, anche modesta. Il maggio debole abbassa l’asticella da superare.
In caso di massa critica entrerebbe in gioco il posizionamento del mercato. E’ vero che tutti, mediamente, sono molto più investiti che ai tempi della crisi, ma non bisogna trascurare l’esposizione verso la volatilità.
Ai tempi del grande rialzo si usava vendere put come yield enhancement, oppure si vendevano put per comperare call. Oggi, in un tempo di aspettative assai più modeste, è più diffusa la pratica di comperare put finanziate con la vendita di call. Questo significa che, in caso di massa critica, il rialzo potrebbe essere veloce e significativo, anche se non necessariamente duraturo.
Analisi Weekly
a cura di: Kairos Partners SGR SpA.
Se vuoi ricevere le principali notizie riguardanti gli ETF e gli ETC iscriviti alla Nostra Newsletter settimanale gratuita.
Clicca qui per iscriverti gratuitamente.
Disclaimer
Kairos Partners SGR SpA. Via Bigli 21, Milano.
La presente pubblicazione è distribuita da Kairos Partners SGR. Pur ponendo la massima cura nella predisposizione della presente pubblicazione e considerando affidabili i suoi contenuti, Kairos Partners SGR non si assume tuttavia alcuna responsabilità in merito all’esattezza, completezza e attualità dei dati e delle informazioni nella stessa contenuti ovvero presenti sulle pubblicazioni utilizzate ai fini della sua predisposizione. Di conseguenza Kairos Partners SGR declina ogni responsabilità per errori od omissioni.
La presente pubblicazione viene a Voi fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, non costituendo in nessun caso offerta al pubblico di prodotti finanziari ovvero promozione di servizi e/o attività di investimento nè nei confronti di persone residenti in Italia nè di persone residenti in altre giurisdizioni, a maggior ragione quando tale offerta e/o promozione non sia autorizzata in tali guirisdizioni e/o sia contra legem se rivolta alle suddette persone.
Né Kairos Partners SGR né alcuna società appartenente al Gruppo Kairos potrà essere ritenuta responsabile, in tutto o in parte, per i danni (inclusi, a titolo meramente esemplificativo, il danno per perdita o mancato guadagno, interruzione dell’attività, perdita di informazioni o altre perdite economiche di qualunque natura) derivanti dall’uso, in qualsiasi forma e per qualsiasi finalità, dei dati e delle informazioni presenti nella presente pubblicazione.
La presente pubblicazione può essere riprodotta unicamente nella sua interezza ed esclusivamente citando il nome di Kairos Partners SGR, restandone in ogni caso vietato ogni utilizzo commerciale. La presente pubblicazione è destinata all’utilizzo ed alla consultazione da parte della clientela professionale e commerciale di Kairos Partners SGR cui viene indirizzata, e, in ogni caso, non si propone di sostituire il giudizio personale dei soggetti a cui si rivolge. Kairos Partners SGR ha la facoltà di agire in base a/ovvero di servirsi di qualsiasi elemento sopra esposto e/o di qualsiasi informazione a cui tale materiale si ispira ovvero è tratto anche prima che lo stesso venga pubblicato e messo a disposizione della sua clientela. Kairos Partners SGR può occasionalmente, a proprio insindacabile giudizio, assumere posizioni lunghe o corte con riferimento ai prodotti finanziari eventualmente menzionati nella presente pubblicazione. In nessun caso e per nessuna ragione Kairos Partners SGR sarà tenuta, nell’ambito dello svolgimento della propria attività di gestione, sia essa individuale o collettiva, ad agire conformemente, in tutto o in parte, alle opinioni riportate nella presente pubblicazione.
Differenze. Gli stessi utili venivano prezzati 1550 nel 2007 e sono prezzati 1100 oggi. Sono forse saliti i tassi? No di certo, dal 5 di allora siamo scesi a zero. Si tratta allora di una sottovalutazione temporanea? No, nemmeno questo è vero. A fine 2007 le stime per l’SP per fine 2008 erano comprese tra 1500 e 1800 (si finì in realtà a 900). Le stime per il 2011, per quei pochi che hanno il coraggio di farle, non vanno oltre 1300, massimo 1350. Restano sempre 500 punti di scarto. Perché?
Passato. Negli anni Novanta e nei Duemila fino al 2008 i problemi strutturali esistevano già, ma erano perfettamente asintomatici. Si parlava anche allora di squilibri insostenibili (troppo debito privato, troppo risparmio cinese e troppo consumo in America), ma le crisi del 1987, del 1997- 1998 e del 2001 non derivarono direttamente da questioni strutturali (se non localmente, in Thailandia, Indonesia e Corea per qualche mese tra il 1997 e l’anno successivo). I mercati (e alla fine anche i policy maker) avevano quindi imparato a rimuovere questi aspetti, come chi ha sentito troppe volte gridare al lupo e alla fine non ci crede più. Un ambiente privo di freni inibitori, dunque, terreno di coltura ideale per le bolle.
Futuro. Pochi pensano sul serio che un giorno avranno un infarto prima di averlo, anche se i loro parametri sono allarmanti. Dopo l’infarto, l’idea che potrà ricapitare (e magari essere fatale) resta fissa in testa anche se si sta a dieta, si fanno le lunghe passeggiate consigliate dal medico e si correggono gradualmente i parametri. C’è una perfetta simmetria. Prima si peggiora continuando a non preoccuparsi, dopo ci si continua a preoccupare anche se si migliora.
Ronde. I bond vigilantes degli anni Ottanta erano ferocemente attenti all’inflazione. La generazione attuale è ferocemente attenta al merito di credito. Il risultato è lo stesso, nessuna tregua per i governi individuati volta a volta come carenti o colpevoli. Allora ci vollero 15 anni per debellare l’inflazione, ora occorrerà altrettanto, se non di più, per il debito pubblico. I credit vigilantes lo sanno, ma non faranno sconti sui disavanzi, da portare sotto il tre per cento in tre-quattro anni al massimo.
Sottovalutazione. Probabilmente a Summers non dispiacerebbe avere borse leggermente sopra le righe, il che è comunque positivo perché dimostra sensibilità verso i mercati. Strutturalmente, tuttavia, i rischi di crisi fiscali e bancarie indurranno le borse a rimanere cronicamente sottovalutate, per lo meno rispetto a quello cui ci eravamo abituati nei due decenni passati.
Cina. Stiamo diventando sempre più dipendenti dalla crescita cinese e questo è già un problema in sé. Le questioni strutturali cinesi sono quindi a pieno titolo anche questioni nostre. La dirigenza politica, in questi anni, ha tirato molto la corda rispetto alle disuguaglianze sociali, al prezzo delle case che a Shanghai e Pechino è diventato inaccessibile e agli 8200 veicoli d’investimento immobiliare che gli enti locali hanno creato per vendere loro terra ed edificabilità, in un connubio (per non dire coincidenza fisica), tra politici e imprenditori, che fa sembrare oratoriali conflitti vissuti come scandalosi alle nostre latitudini.
Victor Shih. Non ci sono statistiche ufficiali sugli 8200 veicoli. Il mondo intero si sta servendo di un calcolo fatto da un assistente della Northwestern University, un politologo sino-americano di nome Victor Shih che sul suo (molto interessante) blog ha stimato in 11 trilioni di renminbi, il 30 per cento del Pil, il debito totale di queste opache entità. Dalla Cina sono arrivate mezze smentite e dichiarazioni ufficiose che il problema c’è ma è sotto controllo. Pochissime cifre, però, e tutte vecchie.
Subprime. Qualcosa nell’aria fa pensare che la questione ha raggiunto il punto di ebollizione. Un membro del comitato monetario della banca centrale dichiara al Financial Times che il problema immobiliare è molto, molto più fondamentale e più grande di quello che ha portato alla crisi finanziaria in America e in Inghilterra. Si unisca questo allo sciopero negli stabilimenti Honda del Guangdong.
Allarme rosso. Noi in Occidente vediamo questi problemi da un punto di vista economico e finanziario. Nel quartiere murato dove vive la dirigenza cinese queste cose sono viste come un serio, molto serio problema politico. Tienanmen insegna che nel Dna del partito comunista cinese ci può essere uno stupefacente pragmatismo sulle libertà economiche ma quando si tratta di mantenimento del controllo politico e sociale si sfiora la paranoia.
Priorità assoluta. Dopo la crisi dell’euro si è pensato che la Cina avrebbe allentato la morsa sul settore immobiliare, volano insostituibile per la crescita. Una lettura economicista, probabilmente. La dirigenza del partito si è resa invece conto del fatto che il modello seguito finora è viziato e porta a un aumento troppo veloce dei prezzi delle case. La scelta di abbattere le quotazioni immobiliari di almeno un terzo a Pechino e Shanghai e di un 10-20 per cento nel resto del paese è molto lacerante perché danneggia componenti importanti del partito, ma è stata presa e non si tornerà indietro.
Banche. Non sarà certamente sfuggito al gruppo dirigente che una caduta veloce dei prezzi avrà ripercussioni sulle banche che hanno fatto credito ai veicoli. Nelle settimane passate, del resto, le banche sono state invitate a
sostenere uno stress test basato su questi numeri. Grazie agli aumenti di capitale che sono state energicamente invitate a fare in primavera (la borsa è stata tenuta su apposta) si stima che l’urto possa essere retto. Nel caso si ricorrerà al vecchio metodo e si attingerà alle immense riserve valutarie, pari alla metà del Pil, per ricapitalizzare ulteriormente le banche.
Materie prime. La determinazione ad andare avanti nella politica del ridimensionamento dei prezzi delle case è stata letta come una notizia molto negativa sui mercati delle commodities. Al programma compensativo di sviluppo di edilizia pubblica popolare è stato dato poco credito perché in passato annunci analoghi non hanno avuto molto seguito. Se è però corretta la lettura politica della questione, questa volta si farà sul serio. Non si possono tenere troppo a lungo nei dormitori pubblici centinaia di migliaia di persone in ogni grande città. Naturalmente c’è anche una ragione economica. Un governo che ha fatto della crescita una questione di sopravvivenza deve comunque compensare i disincentivi all’edilizia privata.
Lungo termine. Si sente spesso dire che il governo cinese, dopo avere riempito il paese di dighe, autostrade, ferrovie ad alta velocità e aeroporti potrebbe presto trovarsi a corto di idee per la crescita e con una capacità produttiva in eccesso preoccupante. In realtà le case popolari e gli ospedali saranno la nuova frontiera per i prossimi anni. Un metro quadrato di casa popolare non divora meno cemento, ferro o rame di una casa da edilizia privata. Quanto ai 600 milioni di tonnellate di acciaio che la Cina è in grado di produrre (il mondo intero ne fabbricava 700 nel 1980) ci sarà certo una contenuta compressione dei margini per i produttori ma non bisogna dimenticare la scelta strategica di spingere sull’auto privata. Goldman Sachs parla di una crescita annua a due cifre dell’auto nei prossimi tre anni. Nel 2020, che è dietro l’angolo, la produzione di sole auto leggere raggiungerà un livello che fa sgranare gli occhi, ovvero 30 milioni di unità, tre volte la produzione americana di oggi.
A tutto gas. A proposito di materie prime si parla poco di una rivoluzione silenziosa in pieno corso. Dopo tante false partenze su etanolo, idrogeno, fusione fredda, vento e sole ecco finalmente uno shock da offerta positivo su una scala che diventa ogni giorno più larga. Il gas naturale non convenzionale (triturazione di rocce con perforazione orizzontale) sta cambiando non solo il futuro ma anche il presente dell’America e ha grandi prospettive anche in Cina e perfino in
qualche angolo della nostra Europa, oltre alla solita Australia che ha già tutto. Se Obama può fare la faccia feroce con BP e cacciare dalle acque profonde del Golfo del Messico tutti i produttori, americani inclusi, è perché il gas (e anche il carbone) sono oggi così abbondanti da supplire perfettamente alla minore estrazione di greggio. I mercati, comprensibilmente preoccupati per il problema strutturale del debito pubblico, non hanno ancora metabolizzato pienamente le implicazioni di lungo termine di questo shock positivo. In un mondo disperatamente a caccia di crescita la garanzia di energia abbondante, a buon mercato e geopoliticamente sicura può essere un fattore decisivo.
Marea nera. Macondo è la Chernobyl del petrolio, quanto meno quello estratto in acque profonde, e sta generando in America reazioni molto simili. Come allora il nucleare fu fermato solo in Europa occidentale, così le acque profonde continueranno a essere oggetto d’interesse in Brasile e nel Golfo di Guinea. In questi giorni il petrolio è sceso, trascinando i titoli del settore e deprimendo per questa via le borse, perché i mercati si sono fissati con l’idea del rallentamento ciclico. In realtà, almeno sulle scadenze lontane, l’interdizione dell’estrazione nel Golfo del Messico dovrebbe sostenere le quotazioni del greggio, sia pure marginalmente, e rallentare la discesa dei prezzi di gas e carbone, molto compressi anche da un forte short.
Mercati. Nell’ultimo mese i dati macro sono stati sistematicamente ignorati. La contemplazione del debito pubblico ha ipnotizzato e depresso borse e crediti, impedendo una ripresa a V dei corsi dopo la correzione. Ora si va verso un maggiore equilibrio. Confusi e storditi, molti investitori hanno chiuso le loro posizioni e si sono messi a guardare. La liquidità è scesa e la microvolatilità è salita, con bruschi salti nelle quotazioni da un’ora all’altra e chiusure a Wall Street che rovesciano in dieci minuti l’impostazione delle 24 ore precedenti. Il mercato è prezzato per un rallentamento del ciclo globale già iniziato. In realtà i segni di indebolimento sono modesti e i portafogli scarichi, condizione ideale per un cauto recupero dei corsi.
