Le quattrocentomila anime che coraggiosamente popolano l’immensa Kamchatka saranno forse grate al creatore francese di RisiKo, gioco di società geopolitico, che da mezzo secolo ha fatto conoscere nel mondo la loro inospitale penisola più di tutti i documentari di National Geographic dedicati alle sue lontre e ai suoi vulcani…..
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Kamchatka è infatti una delle macroregioni in cui RisiKo divide il mondo ed è strategicamente significativa perché controlla l’accesso all’Artico dal Pacifico. Altrettanto importante, ma non ancora incluso nelle ultime edizioni del gioco, è l’impero Austeriano, nuovissima formazione geoeconomica che include attualmente Eurolandia e Britannia, ma ha l’ambizione non nascosta di diventare un giorno non lontano egemone anche negli Stati Uniti e in Giappone.
L’impero Austeriano è un Commonwealth di comunità autocefale, arrivate insieme, ma ognuna per vie proprie, alla conclusione che il lacerante dilemma tra crescita e conti pubblici da riportare sotto controllo con una dose di austerità va risolto privilegiando i conti pubblici. Il primo uso del termine austeriano risale a tre mesi fa ed è stato rinvenuto in un blog americano. Krugman l’ha poi rilanciato in tutto il mondo, giocando
sull’assonanza tra Austerian e Austrian e operando su questa base una classica reductio ad Hitlerum. Se Hitler un giorno ha detto che due più due fa quattro allora la cosa deve essere sbagliata. Se la scuola austriaca (l’Uomo Nero dei keynesiani radicali) ritiene un valore in sé l’equilibrio dei conti pubblici, allora chiunque vada in quella direzione riceve una scomunica automatica, anche se è motivato non da furore ideologico ma dalla necessità vitale di continuare a trovare qualcuno che compri il suo debito.
La disputa teorica tra austeriani e stimolisti fiscali (gli stimolisti monetari vivono in Eurolandia in una condizione di dhimmitudine, ma possono coltivare le loro inclinazioni purché non diano scandalo in pubblico) non ha raggiunto le asprezze delle controversie teologiche di Bisanzio e Alessandria ma procede in quella direzione. Senza entrare nel merito, ci limitiamo a due annotazioni pratiche.
La prima è che se gli economisti duellano a colpi di spada, i policy maker dei due schieramenti si scambiano leggeri colpi di fioretto ma stanno molto attenti a mantenere i canali diplomatici ben funzionanti, come facevano sovietici e americani nelle ultime fasi della guerra fredda. Quello che colpisce è l’atteggiamento rassegnato (sarebbe bello se gli americani fossero più austeri, sarebbe bello se gli europei spendessero un po’ di soldi anche loro) ma soprattutto il fatto che nei due schieramenti si tiene bene aperta la via della marcia indietro.
E così l’America prepara pacchetti fiscali sempre più piccoli e sempre più destinati a rimanere dichiarazioni d’intenzioni che il Congresso sminuzzerà o casserà completamente. In realtà la scadenza imminente dei tagli di tasse operati da Bush nel 2001 offre l’espediente retorico per potere fare passare per un pacchetto espansivo l’eventuale semplice mantenimento della situazione attuale.
Incombe poi, dopo le elezioni, un Congresso in cui entreranno per la prima volta in modo significativo i Tea Party antitasse e antideficit. Usciranno d’altra parte rafforzati i democratici centristi e moderati. Sulla carta sarà più facile adottare un atteggiamento più austero e provare 
perfino ad affrontare il tema che più fa paura, la riforma delle pensioni. Se si riuscirà a concludere qualcosa, sarà attraverso un compromesso tra i moderati dei due partiti.
In Europa, d’altra parte, il rigore fiscale rimane religione di stato, così come il ripudio del quantitative easing. Dietro il rispetto dei principi, si intravede però un atteggiamento sinceramente prudente e pronto alla massima flessibilità pratica da parte della Bce, anche nei suoi esponenti più dottrinari.
In pratica, in un momento in cui la bilancia tra ricaduta nel double dip e modesta ripresa di slancio varia di ora in ora ma si mantiene comunque in equilibrio, una certa biodiversità di approccio unita alla volontà di non accanirsi in terapie che non dovessero risultare efficaci è da vedere più come un elemento di ricchezza e di diversificazione del rischio sistemico che non di confusione e contraddizione.
C’è poi una seconda riflessione che nasce dall’analogia con il gioco del RisiKo. I mercati sono abituati a sovrapesare il dibattito e i dati americani rispetto a tutto quello che avviene nel resto del mondo. In questa fase succede però che i dati si susseguono in rapida sequenza in contrasto tra loro, producendo un’alternanza sempre più veloce e nevrotica tra rischio acceso e rischio spento.
Alla ricerca di qualche indicazione in più, di qualche segno da divinare nel volo degli uccelli o nel fegato di un bove, si allarga lo sguardo all’intera mappa di RisiKo e si prende a reagire con movimenti quasi inconsulti, come quelli di un animale spaventato in una gabbia angusta, anche a dati europei o asiatici. Le oscillazioni non sono più limitate agli orari di apertura americani, ma avvengono per 24 ore al giorno.
Miracolosamente, c’è da dire, i dati di America, Europa, Cina e Giappone si susseguono rispettando lo stesso principio dell’alternanza. Nell’ultima settimana, ad esempio, l’America è stata oggetto di una riconsiderazione positiva (grazie a occupazione e aspettative nel manifatturiero) mentre l’Europa del boom del secondo trimestre lasciava il posto a un andamento molto più incerto nella stessa Germania.
In pochi giorni abbiamo così recuperato l’America ma perduto l’Europa (inclusa la Kamchatka e tutte le Russie). Si sono riaperti i dossier primaverili impolverati sui Piigs e ci si è liberati velocemente di quell’euro che sembrava destinato a fare altra strada. Poche ore di sonno e un’asta polacca andata bene (e perché mai avrebbe dovuto andare male?) hanno fatto venire su un
sapore di minestra riscaldata rispetto a una presunta crisi europea che non ha niente di paragonabile ai momenti drammatici di aprile e maggio.
La Cina, dal canto suo, è scrutinata con la massima attenzione, ma appare enigmatica e ripiegata su se stessa e quindi inutilizzabile come segnale positivo o negativo.
Continuerà così, probabilmente, per qualche tempo, rendendo più facile il lavoro agli oppositori del quantitative easing e ai temporeggiatori all’interno della Fed. Questo quadro di equilibrio, tuttavia, presto o tardi finirà. Al primo segnale di ulteriore rallentamento la maggioranza del Fomc, sia pure riluttante, si deciderà a spendere qualche munizione. A novembre e dicembre, poi, si avrà un quadro più chiaro sulla direzione di marcia del Congresso. Augurabilmente, una parte del premio per il rischio svanirà.
La carta vincente, in ogni caso, sarà con ogni probabilità la Cina. Jing Ulrich, che è per JP Morgan quello che Stephen Roach è per Morgan Stanley, vale a dire una eccellente economista con ottimi contatti con l’alta dirigenza cinese, parla di un rialzo per Shanghai, da qui a fine anno, del 10 per cento. La Ulrich non è una rialzista permanente ed è molto raro che se ne esca con chiamate così precise sulla borsa. Le sue argomentazioni sono convincenti. Il lavoro di pulizia e di sgonfiamento delle bolle immobiliari locali è a buon punto, mentre non manca molto all’avvio dei primi cantieri di edilizia popolare, che costituiranno un elemento essenziale del prossimo piano quinquennale.
In generale, ci sembra di poter dire che la dirigenza cinese, dopo l’impulso straordinario e fortissimo da fine 2008 alla primavera del 2010 e dopo la fase di frenata e decantazione, è ora pronta a perseguire il suo obiettivo di sempre, una crescita il più possibile regolare e confucianamente armoniosa. L’armonia, sempre enunciata in questi anni ma consapevolmente 
messa da parte, sarà anch’essa protagonista della prossima lunga fase. Si procederà speditamente al riequilibrio tra Cina costiera e Cina interna (non in base a una volontà giacobina astratta ma sulla base di solide convenienze economiche) e si avvierà il grande tema della riduzione degli investimenti a vantaggio dei consumi.
La Cina ribadisce il suo obiettivo di crescita di lungo periodo tra il 7 e l’8 per cento all’anno. Si noti che quando si guida un’automobile, per mantenere una velocità stabile non si tiene il piede sull’acceleratore con una pressione costante. Se si vuole andare a 75 all’ora, un percorso in salita o accidentato costringerà ad aumentare la pressione, il contrario in discesa. Non aspettiamoci quindi una gestione passiva della politica economica.
Jim O’Neill di Goldman Sachs sostiene da tempo che non occorrerà aspettare il 2030, quando la borsa di Shanghai capitalizzerà più di Wall Street, per dipendere tutti quanti dal mercato cinese. In realtà da un paio d’anni almeno è già così. L’America è ancora decisamente leader globale nei movimenti di minore respiro, quelli che ci aiutano a passare le giornate compulsando il dato macro du jour di Filadelfia o di Richmond. Le tendenze di medio, tuttavia, partono ormai tutte dalla Cina e sono seguite in Occidente con un ritardo sempre più breve. Quattro mesi tra il novembre 2008 cinese e il 9 marzo di Wall Street, una settimana tra il massimo cinese del 15 aprile 2010 e quello americano del 23 aprile.
La borsa cinese, nonostante stia assumendo rapidamente i tratti di una borsa matura, ha ancora un beta superiore a uno. Un eventuale e ipotetico 10 per cento di rialzo non andrebbe quindi traslato pari pari sui nostri mercati. Da qui a fine anno può poi succedere di tutto, in particolare sulla scena politica americana. Un pensierino, in ogni caso, si può fare anche da noi.
Analisi Weekly
a cura di: Kairos Partners SGR SpA.
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Differenze. Gli stessi utili venivano prezzati 1550 nel 2007 e sono prezzati 1100 oggi. Sono forse saliti i tassi? No di certo, dal 5 di allora siamo scesi a zero. Si tratta allora di una sottovalutazione temporanea? No, nemmeno questo è vero. A fine 2007 le stime per l’SP per fine 2008 erano comprese tra 1500 e 1800 (si finì in realtà a 900). Le stime per il 2011, per quei pochi che hanno il coraggio di farle, non vanno oltre 1300, massimo 1350. Restano sempre 500 punti di scarto. Perché?
Passato. Negli anni Novanta e nei Duemila fino al 2008 i problemi strutturali esistevano già, ma erano perfettamente asintomatici. Si parlava anche allora di squilibri insostenibili (troppo debito privato, troppo risparmio cinese e troppo consumo in America), ma le crisi del 1987, del 1997- 1998 e del 2001 non derivarono direttamente da questioni strutturali (se non localmente, in Thailandia, Indonesia e Corea per qualche mese tra il 1997 e l’anno successivo). I mercati (e alla fine anche i policy maker) avevano quindi imparato a rimuovere questi aspetti, come chi ha sentito troppe volte gridare al lupo e alla fine non ci crede più. Un ambiente privo di freni inibitori, dunque, terreno di coltura ideale per le bolle.
Futuro. Pochi pensano sul serio che un giorno avranno un infarto prima di averlo, anche se i loro parametri sono allarmanti. Dopo l’infarto, l’idea che potrà ricapitare (e magari essere fatale) resta fissa in testa anche se si sta a dieta, si fanno le lunghe passeggiate consigliate dal medico e si correggono gradualmente i parametri. C’è una perfetta simmetria. Prima si peggiora continuando a non preoccuparsi, dopo ci si continua a preoccupare anche se si migliora.
Ronde. I bond vigilantes degli anni Ottanta erano ferocemente attenti all’inflazione. La generazione attuale è ferocemente attenta al merito di credito. Il risultato è lo stesso, nessuna tregua per i governi individuati volta a volta come carenti o colpevoli. Allora ci vollero 15 anni per debellare l’inflazione, ora occorrerà altrettanto, se non di più, per il debito pubblico. I credit vigilantes lo sanno, ma non faranno sconti sui disavanzi, da portare sotto il tre per cento in tre-quattro anni al massimo.
Sottovalutazione. Probabilmente a Summers non dispiacerebbe avere borse leggermente sopra le righe, il che è comunque positivo perché dimostra sensibilità verso i mercati. Strutturalmente, tuttavia, i rischi di crisi fiscali e bancarie indurranno le borse a rimanere cronicamente sottovalutate, per lo meno rispetto a quello cui ci eravamo abituati nei due decenni passati.
Cina. Stiamo diventando sempre più dipendenti dalla crescita cinese e questo è già un problema in sé. Le questioni strutturali cinesi sono quindi a pieno titolo anche questioni nostre. La dirigenza politica, in questi anni, ha tirato molto la corda rispetto alle disuguaglianze sociali, al prezzo delle case che a Shanghai e Pechino è diventato inaccessibile e agli 8200 veicoli d’investimento immobiliare che gli enti locali hanno creato per vendere loro terra ed edificabilità, in un connubio (per non dire coincidenza fisica), tra politici e imprenditori, che fa sembrare oratoriali conflitti vissuti come scandalosi alle nostre latitudini.
Victor Shih. Non ci sono statistiche ufficiali sugli 8200 veicoli. Il mondo intero si sta servendo di un calcolo fatto da un assistente della Northwestern University, un politologo sino-americano di nome Victor Shih che sul suo (molto interessante) blog ha stimato in 11 trilioni di renminbi, il 30 per cento del Pil, il debito totale di queste opache entità. Dalla Cina sono arrivate mezze smentite e dichiarazioni ufficiose che il problema c’è ma è sotto controllo. Pochissime cifre, però, e tutte vecchie.
Subprime. Qualcosa nell’aria fa pensare che la questione ha raggiunto il punto di ebollizione. Un membro del comitato monetario della banca centrale dichiara al Financial Times che il problema immobiliare è molto, molto più fondamentale e più grande di quello che ha portato alla crisi finanziaria in America e in Inghilterra. Si unisca questo allo sciopero negli stabilimenti Honda del Guangdong.
Allarme rosso. Noi in Occidente vediamo questi problemi da un punto di vista economico e finanziario. Nel quartiere murato dove vive la dirigenza cinese queste cose sono viste come un serio, molto serio problema politico. Tienanmen insegna che nel Dna del partito comunista cinese ci può essere uno stupefacente pragmatismo sulle libertà economiche ma quando si tratta di mantenimento del controllo politico e sociale si sfiora la paranoia.
Priorità assoluta. Dopo la crisi dell’euro si è pensato che la Cina avrebbe allentato la morsa sul settore immobiliare, volano insostituibile per la crescita. Una lettura economicista, probabilmente. La dirigenza del partito si è resa invece conto del fatto che il modello seguito finora è viziato e porta a un aumento troppo veloce dei prezzi delle case. La scelta di abbattere le quotazioni immobiliari di almeno un terzo a Pechino e Shanghai e di un 10-20 per cento nel resto del paese è molto lacerante perché danneggia componenti importanti del partito, ma è stata presa e non si tornerà indietro.
Banche. Non sarà certamente sfuggito al gruppo dirigente che una caduta veloce dei prezzi avrà ripercussioni sulle banche che hanno fatto credito ai veicoli. Nelle settimane passate, del resto, le banche sono state invitate a
sostenere uno stress test basato su questi numeri. Grazie agli aumenti di capitale che sono state energicamente invitate a fare in primavera (la borsa è stata tenuta su apposta) si stima che l’urto possa essere retto. Nel caso si ricorrerà al vecchio metodo e si attingerà alle immense riserve valutarie, pari alla metà del Pil, per ricapitalizzare ulteriormente le banche.
Materie prime. La determinazione ad andare avanti nella politica del ridimensionamento dei prezzi delle case è stata letta come una notizia molto negativa sui mercati delle commodities. Al programma compensativo di sviluppo di edilizia pubblica popolare è stato dato poco credito perché in passato annunci analoghi non hanno avuto molto seguito. Se è però corretta la lettura politica della questione, questa volta si farà sul serio. Non si possono tenere troppo a lungo nei dormitori pubblici centinaia di migliaia di persone in ogni grande città. Naturalmente c’è anche una ragione economica. Un governo che ha fatto della crescita una questione di sopravvivenza deve comunque compensare i disincentivi all’edilizia privata.
Lungo termine. Si sente spesso dire che il governo cinese, dopo avere riempito il paese di dighe, autostrade, ferrovie ad alta velocità e aeroporti potrebbe presto trovarsi a corto di idee per la crescita e con una capacità produttiva in eccesso preoccupante. In realtà le case popolari e gli ospedali saranno la nuova frontiera per i prossimi anni. Un metro quadrato di casa popolare non divora meno cemento, ferro o rame di una casa da edilizia privata. Quanto ai 600 milioni di tonnellate di acciaio che la Cina è in grado di produrre (il mondo intero ne fabbricava 700 nel 1980) ci sarà certo una contenuta compressione dei margini per i produttori ma non bisogna dimenticare la scelta strategica di spingere sull’auto privata. Goldman Sachs parla di una crescita annua a due cifre dell’auto nei prossimi tre anni. Nel 2020, che è dietro l’angolo, la produzione di sole auto leggere raggiungerà un livello che fa sgranare gli occhi, ovvero 30 milioni di unità, tre volte la produzione americana di oggi.
A tutto gas. A proposito di materie prime si parla poco di una rivoluzione silenziosa in pieno corso. Dopo tante false partenze su etanolo, idrogeno, fusione fredda, vento e sole ecco finalmente uno shock da offerta positivo su una scala che diventa ogni giorno più larga. Il gas naturale non convenzionale (triturazione di rocce con perforazione orizzontale) sta cambiando non solo il futuro ma anche il presente dell’America e ha grandi prospettive anche in Cina e perfino in
qualche angolo della nostra Europa, oltre alla solita Australia che ha già tutto. Se Obama può fare la faccia feroce con BP e cacciare dalle acque profonde del Golfo del Messico tutti i produttori, americani inclusi, è perché il gas (e anche il carbone) sono oggi così abbondanti da supplire perfettamente alla minore estrazione di greggio. I mercati, comprensibilmente preoccupati per il problema strutturale del debito pubblico, non hanno ancora metabolizzato pienamente le implicazioni di lungo termine di questo shock positivo. In un mondo disperatamente a caccia di crescita la garanzia di energia abbondante, a buon mercato e geopoliticamente sicura può essere un fattore decisivo.
Marea nera. Macondo è la Chernobyl del petrolio, quanto meno quello estratto in acque profonde, e sta generando in America reazioni molto simili. Come allora il nucleare fu fermato solo in Europa occidentale, così le acque profonde continueranno a essere oggetto d’interesse in Brasile e nel Golfo di Guinea. In questi giorni il petrolio è sceso, trascinando i titoli del settore e deprimendo per questa via le borse, perché i mercati si sono fissati con l’idea del rallentamento ciclico. In realtà, almeno sulle scadenze lontane, l’interdizione dell’estrazione nel Golfo del Messico dovrebbe sostenere le quotazioni del greggio, sia pure marginalmente, e rallentare la discesa dei prezzi di gas e carbone, molto compressi anche da un forte short.
Mercati. Nell’ultimo mese i dati macro sono stati sistematicamente ignorati. La contemplazione del debito pubblico ha ipnotizzato e depresso borse e crediti, impedendo una ripresa a V dei corsi dopo la correzione. Ora si va verso un maggiore equilibrio. Confusi e storditi, molti investitori hanno chiuso le loro posizioni e si sono messi a guardare. La liquidità è scesa e la microvolatilità è salita, con bruschi salti nelle quotazioni da un’ora all’altra e chiusure a Wall Street che rovesciano in dieci minuti l’impostazione delle 24 ore precedenti. Il mercato è prezzato per un rallentamento del ciclo globale già iniziato. In realtà i segni di indebolimento sono modesti e i portafogli scarichi, condizione ideale per un cauto recupero dei corsi.
