Il 2012 é terminato con un netto rialzo delle maggior parte delle asset class rischiose…..
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di Ken Van Weyenberg, Investment specialist di Dexia Asset Management
Mentre, in generale, il mercato azionario è cresciuto in media del 15%, la classe obbligazionaria ha considerevolmente superato le aspettative, registrando un aumento quasi pari a quello dei titoli azionari con riferimento ai segmenti del credito e del debito emergente (e fino al 19% nel caso del segmento High Yield Global Credit). Quindi, è davvero in corso il potenziale rimbalzo previsto per il 2013? Qual sarà la migliore asset class? In un clima in cui crescita economica e l’incertezza politica sono ancora soggette a rischio Le valutazioni sono costose?
L’attuale contesto – favorevole agli attivi rischiosi – continuerà fino alla prima metà dell’anno Il trend di crescita dovrebbe continuare e migliorare nel 2013. Lo scenario prospettato da Dexia AM prevede una crescita del 2% negli USA, un aumento della crescita nei Paesi emergenti e una situazione europea in via di stabilizzazione che, quest’anno, dovrebbe toccare il minimo ciclico. “I dati del quarto trimestre sono rassicuranti sul progredire del rimbalzo ciclico cinese, mentre la parziale risoluzione del “fiscal cliff” americano offre un po’ più di visibilità sulla crescita degli USA. L’Europa, di fatto, è la zona geografica in merito alla quale gli investitori sono più scettici”, afferma Koen Maes, Head of Asset Allocation di Dexia AM. “Nonostante ciò, prima di prevedere miglioramenti sequenziali delle cifre economiche europee nel 2013 tenere in considerazione un minor numero di restrizioni fiscali rispetto al 2012, gli effetti positivi del progresso delle condizioni finanziarie ed un contesto internazionale più ottimista.”
Questo contesto globale, ancora depresso ma trainato in modo più dinamico, si abbina all’anticipazione che l’inflazione sarà tenuta sotto controllo e che le banche centrali offriranno un sostegno fermo e cooperativo. Nel primo semestre del 2013 la Fed continuerà ad espandere il proprio bilancio, mentre la BCE interverrà qualora si rendesse necessario e secondo le modalità richieste dal caso. Il Giappone, la più grande sorpresa di fine 2012, dovrebbe offrire, attraverso la sua più aggressiva politica reflattiva, un ulteriore sostegno alla liquidità.
Infine, la riduzione del rischio politico aiuterà a comprimere il premio di rischio: dovrebbe esserci una maggiore visibilità negli U.S.A., in Cina e in Giappone rispetto al 2012 in conseguenza di alcuni eventi chiave che si manifesteranno nel primo trimestre del 2013 (quali ad esempio la rinegoziazione del tetto del debito americano entro la fine di febbraio e la nomina dei nuovi governatori della Banca del Giappone a fine marzo-inizio aprile). In Europa, la strategia della BCE ha dato ai policymaker un maggior respiro e, con le elezioni tedesche programmate per questo autunno, possiamo realmente aspettarci una minore divisione politica.
La ricerca di rendimenti e crescita dovrebbero continuare ad essere i temi fondamentali nel 2013 a beneficio dell’azionario piuttosto che dell’obbligazionario.
La normalizzazione del contesto dovrebbe portare a risultati leggermente più diversificati, con una maggiore focalizzazione sulla valorizzazione.
Uno scenario come quello del l 2012 – abbastanza positivo per le obbligazioni, con un restringimento degli spread – sarà difficile ripetibile nel 2013. Anche in assenza di una forte ripresa economica e di un sostegno da parte della banca centrale non prevediamo una forte correzione delle obbligazioni e il segmento del credito fornirà agli investitori, principalmente, un rendimento di riporto (carry return). “Siamo più ottimisti sui segmenti come quello dei finanziari, del credito ad alto rendimento e del debito dei mercati emergenti per cui gli spread potrebbero continuare a diminuire, ma in misura minore rispetto all’anno scorso”, asserisce Nadège Dufossé, Asset Allocation strategist. “Tuttavia, oltre a questo posizionamento sul reddito fisso,in linea generale diamo priorità ai titoli azionari.”
Il divario di valutazione si riflette nel differenziale record fra il tasso di rendimento azionario e il rendimento del reddito fisso (governativo e creditizio), stabili ai livelli di inizio del 2012, pur considerando le performance delle rispettive classi di attivi nel 2012. Analogamente, esiste ancora un differenziale abbastanza ampio fra il tasso di rendimento creditizio e quello dei flussi di cassa corporate che incoraggia quindi gli investimenti in titoli azionari. La rotazione in termini di asset class in favore dei titoli azionari è un elemento chiave nello scenario di Dexia Asset Management. L’andamento favore velo del mercato azionario dipenderà dalla fiducia degli investitori nel miglioramento della situazione economica per quest’anno e per il prossimo e dall’ assenza di un considerevole rischio politico. Nel 2012, i flussi di investimento erano ancora favorevoli alle obbligazioni con l’inseorgere di un interesse per i titoli azionari verso la fine dell’anno, grazie ai buoni auspici per il futuro.
Nadège Dufossé afferma inoltre: “
Per ciò che riguarda i titoli azionari, stiamo tuttavia focalizzando l’attenzione sulle aree geografiche con valutazioni e le prospettive di recupero più interessanti. Siamo ottimisti per quanto attiene all’area euro e ai paesi emergenti.” L’area euro sta beneficiando di un inferiore apprezzamento relativo e di una debole esposizione dell’investitore. I rendimenti dovrebbero crescere grazie ad un ritmo economico in via di miglioramento dopo il picco verso il basso registrato all’inizio del 2013. Dexia AM sta dando la priorità a paesi periferici come l’Italia e la Spagna che presentano un maggiore potenziale di recupero, rimanendo selettiva in merito alla selezione dei titoli (stock picking). Il team di Asset Allocation é ugualmente ottimista nei confronti del mercati emergenti, dove il rimbalzo ciclico non è stato pienamente riflesso nelle valutazioni. Inoltre, è stata aumentata l’esposizione al Giappone,raggiungendo il livello di neutralità. In realtà, il cambio di governo dovrebbe portare ad un pacchetto di incentivi per il rilancio e ad una politica monetaria più aggressiva, ovvero di reflazione, a seguito del cambio di leadership presso la banca centrale. Il potenziale persistere del deprezzamento dello yen potrebbe dimostrarsi vantaggioso per la valutazione dei titoli azionari. Tuttavia, sarà importante monitorare accuratamente l’impatto dei cambiamenti della politica economica sui fondamentali del Paese prima di dimostrare un maggiore ottimismo riguardo a quest’area.
Nadège Dufossé prosegue: “La nostra attenzione continua ad essere focalizzata sui temi della crescita del flusso di cassa.” Tale crescita potrebbe basarsi su un forte posizionamento aziendale o sulla ripresa ciclica del settore, elementi che dovrebbe essere presi in considerazione nella valutazione.
In riferimento alle materie prime, Dexia AM é leggermente meno ottimista. Infatti, anche se nel 2013 ci si attende un accelerazione della domanda, la crescita globale non si attesterà ad un livello tale da provocare un rischio di surriscaldamento. Eccezion fatta per alcuni metalli di base come il rame, dove esiste un più stretto equilibrio fra domanda e offerta, il mercato rimarrà trainato dall’offerta. Infatti, 2013 l’offerta dovrebbe essere sufficiente a coprire l’incremento della domanda.
Elevati rischi e possibilità di un cambiamento dello scenario nel 2013
Rispetto ai rischi possibili dello scenario, Koen Maes afferma: “Prevediamo un duplice rischio: una crescita insufficiente o una ripresa prematura.”
Una crescita insufficiente ci riporterebbe alla situazione degli anni passati i: breve mini-ciclo con aspettative economiche di fine /inizio anno in miglioramento, seguite poi da cifre deludenti nel secondo trimestre. Gli shock esterni sono stati la fonte principale di questa tendenza ricorrente negli ultimi due anni. Detto questo, con le politiche di sostegno implementate dalle banche centrali, nel 2013 gli sviluppi politici europei sembrano apparire a Dexia AM meno rischiosi. D’altro canto, il rischio di delusione da parte dell’economia statunitense a seguito della stretta fiscale potrebbe materializzarsi più tardi nel corso dell’anno. Infine, per ciò che attiene alle materie prime, Dexia AM non prevede un livello di surriscaldamento in grado di destabilizzare la crescita economica.
Al contrario, Koen Maes ci ricorda che “Premature aspettative della decisione della Fed di terminare il programma di ’alleggerimento quantitativo in base al miglioramento dei dati economici potrebbe spingerci prima del previsto verso una seconda fase del ciclo. Tuttavia i fondamentali non appaiono sufficientemente consolidati per sostenere una strategia di uscita prematura.” E’ vero: l’economia statunitense subirà l’impatto della stretta fiscale, mentre il mercato del lavoro non si é ancora ripreso ad un livello tale da poter sostenere il consumo. Tantomeno il problema europeo si trova vicino ad una soluzione, pur avendo la BCE risposto allo stress della liquidità e ridotto la percezione del rischio, rimane ancora la questione della solvibilità dei Paesi periferici. E, anche se l’implementazione delle soluzioni come l’ERF potrebbe costituire uno strumento lungo termine per trattare l’argomento, non si prenderanno decisioni immediate su questo tema. La necessaria integrazione europea al fine di stabilizzare la zona in modo sostenibile sarà un processo lento e graduale.
Per riassumere, l’attuale posizionamento Dexia AM è favorevole ai titoli azionari, in particolare quelli dell’area Euro e dei mercati emergenti. Nel paniere delle obbligazioni la focalizzazione è sul credito ad alto rendimento e sul debito emergente. Conclude così Nadège Dufossé: “Nel corso del 2013 la nostra esposizione sarà naturalmente adeguata in base ai cambiamenti delle nostre previsioni”.Fonte: Dexia AM
