Il più noto extinction event è quello che comportò l’uscita di scena dei dinosauri alla fine del Cretaceo, 65 milioni di anni fa.……
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supernova) l’intera vita sul pianeta fu sul punto di cessare per sempre.Ci fossimo trovati in quelle situazioni, ci saremmo forse estinti anche noi. Impedire l’esplosione di una supernova è al di sopra delle nostre possibilità. Con gli asteroidi, invece, qualche speranza c’è. Stando a Hollywood, in 2012 di Roland Emmerich i tentativi di deviare il corso del meteorite falliscono e sono guai seri. In Armageddon, invece, grazie al sacrificio di Bruce Willis, ce la caviamo con la sola perdita di Parigi, non così grave per lo spettatore americano medio.
Le elezioni greche sono vissute dai mercati con lo stato d’animo di chi aspetta un asteroide per il fine settimana ma ha al tempo stesso la speranza che il disastro, all’ultimo momento, possa essere evitato. Siamo come la Gwyneth Paltrow di Sliding Doors. Se perdiamo il treno, la vita andrà in un certo modo. Se riusciamo a prenderlo, sarà completamente diversa. Tsipras o Samaras, due universi paralleli, da una parte l’inferno, dall’altra la speranza di sopravvivere.
I disastri, però, non sono tutti uguali. I terremoti, ad esempio, possono essere terribili. A Huaxian, nello Shaanxi, nel 1556 ci furono 830mila morti. Ad Haiti, due anni fa, le vittime furono 316mila. Gli uragani fanno invece, al massimo, poche centinaia di vittime. Katrina, nel 2006, ne fece 1833.
A parità di energia distruttiva, terremoti e uragani hanno tra loro una fondamentale differenza. I
terremoti non sono prevedibili, gli uragani lo sono. Lasciano sempre qualche giorno per organizzarsi e scappare. I morti di New Orleans scelsero consapevolmente di restare nella città deserta.Con tutto il rispetto, l’ingegnere Alexis Tsipras non è una supernova, non è un asteroide e non è nemmeno un terremoto. Al massimo è un uragano il cui possibile arrivo è noto da un mese. Negli ultimi giorni, del resto, investitori e speculatori, rialzisti e ribassisti, hanno tutti fissato le tavole di compensato alle finestre e alle porte, hanno staccato la spina a tutti gli elettrodomestici, fatto scorta di coperte, cibo e medicinali e si sono incolonnati ordinatamente verso il cash, i Bund, il dollaro, l’oro, i Treasuries e gli altri centri di accoglienza.
I libri dei trader sono oggi scarichi come se fossimo a inizio anno. Le borse, dall’inizio di giugno, sono addirittura in rialzo nonostante i dati macro in prevalenza deludenti. Anche i ribassisti, dopo tutto, rischiano con le elezioni greche e preferiscono ricomprare. Il loro incubo è che Tsipras perda e che Samaras formi un governo già martedì prossimo con il Pasok e con la Sinistra Democratica.
A tenere in piedi i mercati sono anche i sondaggi. Sarebbero proibiti da qualche giorno, ma la Grecia non è il paese dell’applicazione rigorosa delle leggi. I sondaggi ci sono e circolano. Mostrano ancora un testa a testa, ma l’elemento decisivo è che né Tsipras né Samaras sembrano poter raggiungere la maggioranza assoluta. Ci saranno quindi governi di coalizione e Tsipras, in caso di vittoria, dovrà scendere a compromessi con forze contrarie a rotture con l’Europa.
Nemmeno Tsipras, del resto, vuole rompere. Negli ultimi giorni, cogliendo la paura che, tra gli elettori, comincia a prendere il posto della rabbia, ha ammorbidito le sue posizioni. Alcuni osservatori, come Themistoklis Fiotakis di Goldman o George Linatsas di Axia Group, ritengono addirittura che Tsipras, a parte l’effetto iniziale negativo sui mercati, possa rivelarsi nel tempo meno minaccioso come capo del governo piuttosto che come leader dell’opposizione.
Né Tsipras vincitore né l’Europa, nelle prossime settimane, interromperanno il dialogo. Ci sarà anzi un affannarsi continuo a riaffermare la volontà di mantenere la Grecia nell’euro. Certo, la giornata di
lunedì potrebbe non aprirsi bene per i mercati e per gli spread, ma l’esperienza recentissima del salvataggio spagnolo ha insegnato a tutti, rialzisti e ribassisti, che le ondate di entusiasmo o di panico possono sgonfiarsi in poche ore e che è meglio andarci piano con il buttarsi tutti da una parte o tutti dall’altra.Tsipras vincitore, inoltre, verrà accompagnato da una sorta di sessione permanente dei policy maker europei e globali fino alla fine del mese. I mercati non verranno mai lasciati soli e ci sarà un flusso continuo di parole e, si spera, anche di azioni di sostegno. Con l’eccezione del salvataggio delle banche spagnole, che è stato anticipato a sabato scorso, tutte le altre misure pro crescita e pro integrazione europea sono state tenute in serbo per il dopo elezioni.
Non è detto che ci sarà molto, ma qualcosa ci sarà senz’altro. La Fed potrebbe annunciare già mercoledì un prolungamento dell’operazione Twist e togliere dalla circolazione, nei prossimi mesi, altri titoli a lungo termine. La Bce, dal canto suo, potrebbe annunciare una nuova tranche di rifinanziamenti a lungo termine per le banche e abbassare i tassi.
C’è molto dibattito, in tutto il nord Europa, sull’opportunità di tassi troppo bassi e di curve dei rendimenti sempre più piatte. Svezia, Danimarca, Olanda e Finlandia si stanno accorgendo che i rendimenti eccezionalmente bassi stanno costringendo le assicurazioni e i fondi pensione, per i quali è sempre più vietato avere azioni o governativi di bassa qualità, ad arrampicarsi lungo la curva e comprare titoli sempre più lunghi per potere garantire un minimo di rendimento alle loro gestioni. Norme introdotte per rendere più sicuri i loro investimenti stanno avendo l’effetto perverso di creare portafogli vulnerabili in caso di futuri rialzi dei tassi. La Germania per il momento non si pone il problema. E’ però sempre meno comprensibile l’atteggiamento dei tedeschi che in Bce si oppongono a un ribasso dei tassi europei (che favorirebbero una cattiva allocazione delle risorse) mentre a casa loro non si fanno troppi problemi sui rendimenti a zero su una porzione sempre più lunga della curva governativa.
Dal canto suo l’Erf, il fondo di parziale mutualizzazione del debito europeo, non è uscito di scena, anzi, ma sta scivolando su tempi più lunghi. La Spd e i Verdi lo hanno tolto dalle condizioni per approvare al Bundestag il fiscal compact e Schauble l’ha subordinato all’unione fiscale. La Bundesbank si è invece occupata dell’unione bancaria, definendola prematura e condizionandola, di
nuovo, all’unione politica e fiscale.La dottrina tedesca sull’Europa, a questo punto, si conferma come rigorosa, ma è anche un capolavoro di ambiguità. Il principio generale è che bisogna mettere al primo posto l’unione politica e che qualsiasi forma di mutualizzazione deve essere accompagnata da una cessione di sovranità. Se volete i miei soldi, dice la Germania, dovete permettermi di controllare, attraverso Bruxelles, come verranno spesi.
Ineccepibile. Il problema è che però non esiste una versione ufficiale tedesca del concetto di unione fiscale. Quanto all’unione politica, l’idea di eleggere il prossimo Van Rompuy con voto popolare non sembra un granché.
Certo, Berlino ha due problemi. Il primo è la necessità di tenere le sue carte il più coperte possibile. Il secondo è la riluttanza della Francia nei confronti di qualsiasi devoluzione di sovranità.
Per il momento non c’è troppo da dubitare della buona fede tedesca sull’unione politica. Il rischio è però che i mercati, a un certo punto, possano vederla come un pretesto per rinviare qualsiasi forma di mutualizzazione.
Detto questo, che si fa da lunedì in avanti? Nell’immediato il meno possibile, chiunque vinca in Grecia. Le banche centrali cercheranno di tenere i cambi stabili, almeno nei primi giorni, per togliere spunti speculativi agli altri asset. Se vince Tsipras si scenderà, ma gli short dovranno coprirsi prima della riunione della Fed di mercoledì. Se vince Samaras si salirà moderatamente fino al Fomc e forse oltre, ma le economie deboli e le grandi incertezze sull’Europa saranno un forte freno.
In generale, come abbiamo detto, le posizioni sono molto leggere, ma il sentiment rimane cupamente pessimista e prontissimo a riaprire gli short. Al punto da far dire a Thomas Lee di JP Morgan che entro le prossime quattro settimane potremmo avere un minimo solido e importante per i mercati azionari.
Analisi Weekly
a cura di: Kairos Partners SGR SpA.
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Differenze. Gli stessi utili venivano prezzati 1550 nel 2007 e sono prezzati 1100 oggi. Sono forse saliti i tassi? No di certo, dal 5 di allora siamo scesi a zero. Si tratta allora di una sottovalutazione temporanea? No, nemmeno questo è vero. A fine 2007 le stime per l’SP per fine 2008 erano comprese tra 1500 e 1800 (si finì in realtà a 900). Le stime per il 2011, per quei pochi che hanno il coraggio di farle, non vanno oltre 1300, massimo 1350. Restano sempre 500 punti di scarto. Perché?
Passato. Negli anni Novanta e nei Duemila fino al 2008 i problemi strutturali esistevano già, ma erano perfettamente asintomatici. Si parlava anche allora di squilibri insostenibili (troppo debito privato, troppo risparmio cinese e troppo consumo in America), ma le crisi del 1987, del 1997- 1998 e del 2001 non derivarono direttamente da questioni strutturali (se non localmente, in Thailandia, Indonesia e Corea per qualche mese tra il 1997 e l’anno successivo). I mercati (e alla fine anche i policy maker) avevano quindi imparato a rimuovere questi aspetti, come chi ha sentito troppe volte gridare al lupo e alla fine non ci crede più. Un ambiente privo di freni inibitori, dunque, terreno di coltura ideale per le bolle.
Futuro. Pochi pensano sul serio che un giorno avranno un infarto prima di averlo, anche se i loro parametri sono allarmanti. Dopo l’infarto, l’idea che potrà ricapitare (e magari essere fatale) resta fissa in testa anche se si sta a dieta, si fanno le lunghe passeggiate consigliate dal medico e si correggono gradualmente i parametri. C’è una perfetta simmetria. Prima si peggiora continuando a non preoccuparsi, dopo ci si continua a preoccupare anche se si migliora.
Ronde. I bond vigilantes degli anni Ottanta erano ferocemente attenti all’inflazione. La generazione attuale è ferocemente attenta al merito di credito. Il risultato è lo stesso, nessuna tregua per i governi individuati volta a volta come carenti o colpevoli. Allora ci vollero 15 anni per debellare l’inflazione, ora occorrerà altrettanto, se non di più, per il debito pubblico. I credit vigilantes lo sanno, ma non faranno sconti sui disavanzi, da portare sotto il tre per cento in tre-quattro anni al massimo.
Sottovalutazione. Probabilmente a Summers non dispiacerebbe avere borse leggermente sopra le righe, il che è comunque positivo perché dimostra sensibilità verso i mercati. Strutturalmente, tuttavia, i rischi di crisi fiscali e bancarie indurranno le borse a rimanere cronicamente sottovalutate, per lo meno rispetto a quello cui ci eravamo abituati nei due decenni passati.
Cina. Stiamo diventando sempre più dipendenti dalla crescita cinese e questo è già un problema in sé. Le questioni strutturali cinesi sono quindi a pieno titolo anche questioni nostre. La dirigenza politica, in questi anni, ha tirato molto la corda rispetto alle disuguaglianze sociali, al prezzo delle case che a Shanghai e Pechino è diventato inaccessibile e agli 8200 veicoli d’investimento immobiliare che gli enti locali hanno creato per vendere loro terra ed edificabilità, in un connubio (per non dire coincidenza fisica), tra politici e imprenditori, che fa sembrare oratoriali conflitti vissuti come scandalosi alle nostre latitudini.
Victor Shih. Non ci sono statistiche ufficiali sugli 8200 veicoli. Il mondo intero si sta servendo di un calcolo fatto da un assistente della Northwestern University, un politologo sino-americano di nome Victor Shih che sul suo (molto interessante) blog ha stimato in 11 trilioni di renminbi, il 30 per cento del Pil, il debito totale di queste opache entità. Dalla Cina sono arrivate mezze smentite e dichiarazioni ufficiose che il problema c’è ma è sotto controllo. Pochissime cifre, però, e tutte vecchie.
Subprime. Qualcosa nell’aria fa pensare che la questione ha raggiunto il punto di ebollizione. Un membro del comitato monetario della banca centrale dichiara al Financial Times che il problema immobiliare è molto, molto più fondamentale e più grande di quello che ha portato alla crisi finanziaria in America e in Inghilterra. Si unisca questo allo sciopero negli stabilimenti Honda del Guangdong.
Allarme rosso. Noi in Occidente vediamo questi problemi da un punto di vista economico e finanziario. Nel quartiere murato dove vive la dirigenza cinese queste cose sono viste come un serio, molto serio problema politico. Tienanmen insegna che nel Dna del partito comunista cinese ci può essere uno stupefacente pragmatismo sulle libertà economiche ma quando si tratta di mantenimento del controllo politico e sociale si sfiora la paranoia.
Priorità assoluta. Dopo la crisi dell’euro si è pensato che la Cina avrebbe allentato la morsa sul settore immobiliare, volano insostituibile per la crescita. Una lettura economicista, probabilmente. La dirigenza del partito si è resa invece conto del fatto che il modello seguito finora è viziato e porta a un aumento troppo veloce dei prezzi delle case. La scelta di abbattere le quotazioni immobiliari di almeno un terzo a Pechino e Shanghai e di un 10-20 per cento nel resto del paese è molto lacerante perché danneggia componenti importanti del partito, ma è stata presa e non si tornerà indietro.
Banche. Non sarà certamente sfuggito al gruppo dirigente che una caduta veloce dei prezzi avrà ripercussioni sulle banche che hanno fatto credito ai veicoli. Nelle settimane passate, del resto, le banche sono state invitate a
sostenere uno stress test basato su questi numeri. Grazie agli aumenti di capitale che sono state energicamente invitate a fare in primavera (la borsa è stata tenuta su apposta) si stima che l’urto possa essere retto. Nel caso si ricorrerà al vecchio metodo e si attingerà alle immense riserve valutarie, pari alla metà del Pil, per ricapitalizzare ulteriormente le banche.
Materie prime. La determinazione ad andare avanti nella politica del ridimensionamento dei prezzi delle case è stata letta come una notizia molto negativa sui mercati delle commodities. Al programma compensativo di sviluppo di edilizia pubblica popolare è stato dato poco credito perché in passato annunci analoghi non hanno avuto molto seguito. Se è però corretta la lettura politica della questione, questa volta si farà sul serio. Non si possono tenere troppo a lungo nei dormitori pubblici centinaia di migliaia di persone in ogni grande città. Naturalmente c’è anche una ragione economica. Un governo che ha fatto della crescita una questione di sopravvivenza deve comunque compensare i disincentivi all’edilizia privata.
Lungo termine. Si sente spesso dire che il governo cinese, dopo avere riempito il paese di dighe, autostrade, ferrovie ad alta velocità e aeroporti potrebbe presto trovarsi a corto di idee per la crescita e con una capacità produttiva in eccesso preoccupante. In realtà le case popolari e gli ospedali saranno la nuova frontiera per i prossimi anni. Un metro quadrato di casa popolare non divora meno cemento, ferro o rame di una casa da edilizia privata. Quanto ai 600 milioni di tonnellate di acciaio che la Cina è in grado di produrre (il mondo intero ne fabbricava 700 nel 1980) ci sarà certo una contenuta compressione dei margini per i produttori ma non bisogna dimenticare la scelta strategica di spingere sull’auto privata. Goldman Sachs parla di una crescita annua a due cifre dell’auto nei prossimi tre anni. Nel 2020, che è dietro l’angolo, la produzione di sole auto leggere raggiungerà un livello che fa sgranare gli occhi, ovvero 30 milioni di unità, tre volte la produzione americana di oggi.
A tutto gas. A proposito di materie prime si parla poco di una rivoluzione silenziosa in pieno corso. Dopo tante false partenze su etanolo, idrogeno, fusione fredda, vento e sole ecco finalmente uno shock da offerta positivo su una scala che diventa ogni giorno più larga. Il gas naturale non convenzionale (triturazione di rocce con perforazione orizzontale) sta cambiando non solo il futuro ma anche il presente dell’America e ha grandi prospettive anche in Cina e perfino in
qualche angolo della nostra Europa, oltre alla solita Australia che ha già tutto. Se Obama può fare la faccia feroce con BP e cacciare dalle acque profonde del Golfo del Messico tutti i produttori, americani inclusi, è perché il gas (e anche il carbone) sono oggi così abbondanti da supplire perfettamente alla minore estrazione di greggio. I mercati, comprensibilmente preoccupati per il problema strutturale del debito pubblico, non hanno ancora metabolizzato pienamente le implicazioni di lungo termine di questo shock positivo. In un mondo disperatamente a caccia di crescita la garanzia di energia abbondante, a buon mercato e geopoliticamente sicura può essere un fattore decisivo.
Marea nera. Macondo è la Chernobyl del petrolio, quanto meno quello estratto in acque profonde, e sta generando in America reazioni molto simili. Come allora il nucleare fu fermato solo in Europa occidentale, così le acque profonde continueranno a essere oggetto d’interesse in Brasile e nel Golfo di Guinea. In questi giorni il petrolio è sceso, trascinando i titoli del settore e deprimendo per questa via le borse, perché i mercati si sono fissati con l’idea del rallentamento ciclico. In realtà, almeno sulle scadenze lontane, l’interdizione dell’estrazione nel Golfo del Messico dovrebbe sostenere le quotazioni del greggio, sia pure marginalmente, e rallentare la discesa dei prezzi di gas e carbone, molto compressi anche da un forte short.
Mercati. Nell’ultimo mese i dati macro sono stati sistematicamente ignorati. La contemplazione del debito pubblico ha ipnotizzato e depresso borse e crediti, impedendo una ripresa a V dei corsi dopo la correzione. Ora si va verso un maggiore equilibrio. Confusi e storditi, molti investitori hanno chiuso le loro posizioni e si sono messi a guardare. La liquidità è scesa e la microvolatilità è salita, con bruschi salti nelle quotazioni da un’ora all’altra e chiusure a Wall Street che rovesciano in dieci minuti l’impostazione delle 24 ore precedenti. Il mercato è prezzato per un rallentamento del ciclo globale già iniziato. In realtà i segni di indebolimento sono modesti e i portafogli scarichi, condizione ideale per un cauto recupero dei corsi.
