Per finanziare la costruzione della basilica di San Pietro, Giulio II e Urbano VIII intensificarono la vendita delle indulgenze, provocarono l’indignazione e lo scisma di Lutero e regalarono all’Europa un secolo di guerra civile, che comportò a sua volta, tra i mille altri lutti, il dimezzamento della popolazione tedesca…….
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spesa pubblica francese, con un costo finale di 3 miliardi di dollari attuali. La storiografia ottocentesca, nel suo moralismo, attribuì all’indignazione popolare per le folli spese l’inizio del processo che avrebbe portato alla Rivoluzione del 1789, a sua volta causa di milioni di vittime in tutta Europa.Quando oggi godiamo della bellezza di San Pietro o di Versailles tendiamo a chiudere gli occhi sul loro costo finanziario e umano. Siamo ben contenti che queste opere meravigliose siano tra noi e pazienza per le vittime.
In generale, diamo un giudizio generoso su quei governi che, nella storia, sono andati in bancarotta non per finanziare guerre, come è la regola, ma per celebrare se stessi attraverso l’arte.
Negli ultimi anni le città e le autonomie spagnole sono state additate ad esempio di spesa illuminata
per l’arte e la cultura. Si è parlato del grande beneficio per il turismo, che in poco tempo avrebbe permesso di rientrare delle spese e creato un flusso permanente di entrate.Santiago Calatrava, archistar mondiale, è nato a Valencia, ma si è trasferito fisicamente e fiscalmente a Zurigo. Per la sua città natale, alla quale avrebbe già fatturato un centinaio di milioni di euro di onorario (usiamo come fonte il gustoso sito calatravatelaclava.com), sta costruendo la Ciutat de les Arts i les Ciènces. Sono opere di grande bellezza, il cui costo sta però già arrivando alla metà di quanto costò Versailles.
Alla fine l’onere ricadrà sugli azionisti delle banche spagnole (non sugli obbligazionisti, finora risparmiati), sui contribuenti del Regno di Spagna e, molto probabilmente, su quelli europei che, attraverso l’Esm, daranno una mano robusta a ricapitalizzare le banche spagnole.
Sapremo solo fra qualche secolo, con il distacco storico che occorre in queste cose, se il quasi default della Comunitat Valenciana e della città di Valencia saranno stati un prezzo ben sopportabile per avere tra noi le due opere di Calatrava. Quello che possiamo dire fin da oggi è che la Comunitat Valenciana andrebbe portata davanti a qualche alta corte internazionale per crimini contro il paesaggio per avere permesso lo scempio assoluto, infinito e feroce della Costa Blanca, qualcosa che in Italia, pur con il daffare che ci diamo per imbruttirci, non riusciremmo nemmeno a immaginare.
La cementificazione accelerata della costa mediterranea spagnola (quella atlantica, per fortuna, è stata risparmiata) e la costruzione di intere città fantasma intorno a Madrid dovrebbero costare alle banche spagnole, secondo Barclays, altri 198 miliardi di perdite. A questa cifra si arriva con uno stress test severo, in cui si ipotizza una caduta ulteriore del 20-25 per cento nel prezzo degli immobili e una disoccupazione al 26 per cento. Più della metà di queste perdite è già coperta da riserve, per cui allo stato spagnolo (e all’Europa che lo finanzierà) spetterebbe un onere ulteriore di 65 miliardi. Barclays considera la crisi immobiliare spagnola di proporzioni meno gravi rispetto a quella irlandese. I prezzi degli immobili, tra il 1995 e il 2007, sono aumentati di 4.5 volte in Irlanda e solo di tre volte in Spagna.
Uno studio recentissimo di Goldman Sachs raggiunge conclusioni meno pesanti. Non va però dimenticato che lo stato centrale spagnolo, oltre alle banche, deve pensare alle autonomie locali che, dopo anni di spese spensierate, versano quasi tutte in un pessimo stato. E’ probabile che la Spagna, in queste ore, stia trattando un salvataggio internazionale da 300-400 miliardi. Per ragioni di prestigio si cercherà forse di dargli una veste diversa rispetto al programma standard già in vigore per Irlanda, Portogallo e Grecia.
E’ possibile che il salvataggio venga messo in frigorifero fino alle elezioni greche o anche più in là.
L’importante è che il programma sia a punto. Salvata la Spagna, l’attenzione si concentrerà sull’Italia. La Francia, per il momento, è riuscita a rimanere fuori dalla bufera grazie anche agli energici acquisti di titoli da parte delle banche francesi. Ripetiamo, a scanso di equivoci, che è poco intelligente augurarsi una crisi in Francia o in Germania come mezzo per indurre Berlino a più miti consigli. Il risultato potrebbe anche essere opposto.I mercati, nel complesso, reggono meglio di quanto ci si potrebbe aspettare al bombardamento costante di notizie negative dall’Europa e di dati mediocri dall’economia globale. Se non ci si dispera troppo è perché si aspetta, in un modo o nell’altro, l’arrivo della cavalleria. Si ipotizzano soccorsi dalla Cina, dalla Fed, dalla Bce e perfino dalla Germania.
Qualcosa, alla fine, arriverà, ma non è prudente impostare la strategia sull’attesa del miracolo. La Cina ha fatto capire, con toni quasi stizziti, di non avere intenzione di ripetere, neanche lontanamente, l’esperienza del 2008-2009, quando in un solo anno il credito interno fu fatto crescere del 40 per cento. Intendiamoci, la Cina non starà con le mani in mano, ma farà solo lo stretto necessario per evitare una recessione in casa sua.
La Fed, si dice, avrà l’ultima occasione per annunciare un eventuale Qe3 alla sua prossima riunione, in programma per il 19-20 giugno. Dopo quella data l’America entrerà nella fase più calda della campagna per le presidenziali e lo spazio di manovra per la politica monetaria si ridurrà. Il Fomc si troverà di fronte a una scelta molto difficile. L’economia americana sta ancora crescendo, anche se lentamente. La borsa è a livelli doppi rispetto ai minimi del 2009. La disoccupazione, ancora molto alta, continua però a scendere. L’unico appiglio per il Qe3 potrebbe essere l’inflazione in calo o, il cielo non voglia, un precipitare della crisi europea.
La Bce potrebbe abbassare i tassi, una misura dal valore soprattutto simbolico. Potrebbe varare altre operazioni di rifinanziamento a medio o lungo termine per le banche, ma solo se si profilasse davvero una fuga dei depositi. Su questo punto, di cui tanto si parla per sentito dire, abbiamo finalmente le cifre relative ad aprile. La rilevazione precede le prime elezioni greche, ma è comunque di qualche conforto che in aprile i depositi siano scesi solo in Spagna (meno 1.9 per cento) mentre sono addirittura saliti, anche se di decimali, in Italia, Irlanda e Portogallo. Rispetto all’aprile 2011, i depositi risultano cresciuti dell’uno per cento in Italia e dell’1.4 in Irlanda. In Portogallo c’è un calo dello 0.7 per cento e in Spagna del 6.
Resta la Germania. Nella quotidiana litania dei veti tedeschi (no agli eurobond, no all’unione dei trasferimenti, no alla crescita finanziata da debito ecc.) non ci sembra di avere sentito un veto di principio all’unione bancaria. Offrire una garanzia sui depositi in cambio di una centralizzazione delle funzioni di vigilanza non suona così male alle orecchie tedesche (la garanzia la offrirebbe la Bce, non Berlino).Sarebbe ancora più forte e positiva la riapertura della discussione sul fondo europeo di ammortamento del debito. Si tratta di una proposta lanciata da economisti tedeschi nel novembre scorso e poi messa subito nel cassetto (senza essere stata peraltro mai respinta dalla Merkel). L’idea è di mettere in comune tutto il debito eccedente il 60 per cento del Pil di ogni paese. In cambio di questa parziale mutualizzazione, la Germania chiederebbe garanzie reali (oro, partecipazioni statali, patrimonio immobiliare) e l’impegno da parte di tutti a ridurre ogni anno di una certa quota lo stock di debito oltre il 60 per cento, pena l’uscita dal programma.
La Spd, che è diventata contraria agli eurobond, è favorevole (in tutte le sue componenti) al fondo di ammortamento. La Merkel ne discuterà con l’opposizione il 13 giugno. Il progetto è molto complesso e potrebbe richiedere tempi lunghi di attuazione, ma il solo effetto annuncio segnerebbe una svolta decisiva nella crisi. Al momento, tuttavia, ci sembra saggio non contare neanche un poco su questa ipotesi, quasi troppo bella per diventare vera.
Per adesso, più che fantasticare sulla cavalleria che arriverà in soccorso, si può realisticamente contare su due ronzini più umili, ma a loro modo robusti. Il primo è la svalutazione dell’euro, che sta acquistando velocità. Il secondo è la discesa continua del petrolio, che in un mese, in dollari, ha perso il 16 per cento ed è ora meno caro di un anno fa. Per l’economia americana l’impatto positivo potrebbe superare quello di un Quantitative easing. Per l’Europa, che deve pagare di più il dollaro, la riduzione di prezzo si riduce al 10 per cento. Mentre però l’America produce la metà dell’energia che consuma, l’Europa la importa praticamente tutta.
Analisi Weekly
a cura di: Kairos Partners SGR SpA.
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Differenze. Gli stessi utili venivano prezzati 1550 nel 2007 e sono prezzati 1100 oggi. Sono forse saliti i tassi? No di certo, dal 5 di allora siamo scesi a zero. Si tratta allora di una sottovalutazione temporanea? No, nemmeno questo è vero. A fine 2007 le stime per l’SP per fine 2008 erano comprese tra 1500 e 1800 (si finì in realtà a 900). Le stime per il 2011, per quei pochi che hanno il coraggio di farle, non vanno oltre 1300, massimo 1350. Restano sempre 500 punti di scarto. Perché?
Passato. Negli anni Novanta e nei Duemila fino al 2008 i problemi strutturali esistevano già, ma erano perfettamente asintomatici. Si parlava anche allora di squilibri insostenibili (troppo debito privato, troppo risparmio cinese e troppo consumo in America), ma le crisi del 1987, del 1997- 1998 e del 2001 non derivarono direttamente da questioni strutturali (se non localmente, in Thailandia, Indonesia e Corea per qualche mese tra il 1997 e l’anno successivo). I mercati (e alla fine anche i policy maker) avevano quindi imparato a rimuovere questi aspetti, come chi ha sentito troppe volte gridare al lupo e alla fine non ci crede più. Un ambiente privo di freni inibitori, dunque, terreno di coltura ideale per le bolle.
Futuro. Pochi pensano sul serio che un giorno avranno un infarto prima di averlo, anche se i loro parametri sono allarmanti. Dopo l’infarto, l’idea che potrà ricapitare (e magari essere fatale) resta fissa in testa anche se si sta a dieta, si fanno le lunghe passeggiate consigliate dal medico e si correggono gradualmente i parametri. C’è una perfetta simmetria. Prima si peggiora continuando a non preoccuparsi, dopo ci si continua a preoccupare anche se si migliora.
Ronde. I bond vigilantes degli anni Ottanta erano ferocemente attenti all’inflazione. La generazione attuale è ferocemente attenta al merito di credito. Il risultato è lo stesso, nessuna tregua per i governi individuati volta a volta come carenti o colpevoli. Allora ci vollero 15 anni per debellare l’inflazione, ora occorrerà altrettanto, se non di più, per il debito pubblico. I credit vigilantes lo sanno, ma non faranno sconti sui disavanzi, da portare sotto il tre per cento in tre-quattro anni al massimo.
Sottovalutazione. Probabilmente a Summers non dispiacerebbe avere borse leggermente sopra le righe, il che è comunque positivo perché dimostra sensibilità verso i mercati. Strutturalmente, tuttavia, i rischi di crisi fiscali e bancarie indurranno le borse a rimanere cronicamente sottovalutate, per lo meno rispetto a quello cui ci eravamo abituati nei due decenni passati.
Cina. Stiamo diventando sempre più dipendenti dalla crescita cinese e questo è già un problema in sé. Le questioni strutturali cinesi sono quindi a pieno titolo anche questioni nostre. La dirigenza politica, in questi anni, ha tirato molto la corda rispetto alle disuguaglianze sociali, al prezzo delle case che a Shanghai e Pechino è diventato inaccessibile e agli 8200 veicoli d’investimento immobiliare che gli enti locali hanno creato per vendere loro terra ed edificabilità, in un connubio (per non dire coincidenza fisica), tra politici e imprenditori, che fa sembrare oratoriali conflitti vissuti come scandalosi alle nostre latitudini.
Victor Shih. Non ci sono statistiche ufficiali sugli 8200 veicoli. Il mondo intero si sta servendo di un calcolo fatto da un assistente della Northwestern University, un politologo sino-americano di nome Victor Shih che sul suo (molto interessante) blog ha stimato in 11 trilioni di renminbi, il 30 per cento del Pil, il debito totale di queste opache entità. Dalla Cina sono arrivate mezze smentite e dichiarazioni ufficiose che il problema c’è ma è sotto controllo. Pochissime cifre, però, e tutte vecchie.
Subprime. Qualcosa nell’aria fa pensare che la questione ha raggiunto il punto di ebollizione. Un membro del comitato monetario della banca centrale dichiara al Financial Times che il problema immobiliare è molto, molto più fondamentale e più grande di quello che ha portato alla crisi finanziaria in America e in Inghilterra. Si unisca questo allo sciopero negli stabilimenti Honda del Guangdong.
Allarme rosso. Noi in Occidente vediamo questi problemi da un punto di vista economico e finanziario. Nel quartiere murato dove vive la dirigenza cinese queste cose sono viste come un serio, molto serio problema politico. Tienanmen insegna che nel Dna del partito comunista cinese ci può essere uno stupefacente pragmatismo sulle libertà economiche ma quando si tratta di mantenimento del controllo politico e sociale si sfiora la paranoia.
Priorità assoluta. Dopo la crisi dell’euro si è pensato che la Cina avrebbe allentato la morsa sul settore immobiliare, volano insostituibile per la crescita. Una lettura economicista, probabilmente. La dirigenza del partito si è resa invece conto del fatto che il modello seguito finora è viziato e porta a un aumento troppo veloce dei prezzi delle case. La scelta di abbattere le quotazioni immobiliari di almeno un terzo a Pechino e Shanghai e di un 10-20 per cento nel resto del paese è molto lacerante perché danneggia componenti importanti del partito, ma è stata presa e non si tornerà indietro.
Banche. Non sarà certamente sfuggito al gruppo dirigente che una caduta veloce dei prezzi avrà ripercussioni sulle banche che hanno fatto credito ai veicoli. Nelle settimane passate, del resto, le banche sono state invitate a
sostenere uno stress test basato su questi numeri. Grazie agli aumenti di capitale che sono state energicamente invitate a fare in primavera (la borsa è stata tenuta su apposta) si stima che l’urto possa essere retto. Nel caso si ricorrerà al vecchio metodo e si attingerà alle immense riserve valutarie, pari alla metà del Pil, per ricapitalizzare ulteriormente le banche.
Materie prime. La determinazione ad andare avanti nella politica del ridimensionamento dei prezzi delle case è stata letta come una notizia molto negativa sui mercati delle commodities. Al programma compensativo di sviluppo di edilizia pubblica popolare è stato dato poco credito perché in passato annunci analoghi non hanno avuto molto seguito. Se è però corretta la lettura politica della questione, questa volta si farà sul serio. Non si possono tenere troppo a lungo nei dormitori pubblici centinaia di migliaia di persone in ogni grande città. Naturalmente c’è anche una ragione economica. Un governo che ha fatto della crescita una questione di sopravvivenza deve comunque compensare i disincentivi all’edilizia privata.
Lungo termine. Si sente spesso dire che il governo cinese, dopo avere riempito il paese di dighe, autostrade, ferrovie ad alta velocità e aeroporti potrebbe presto trovarsi a corto di idee per la crescita e con una capacità produttiva in eccesso preoccupante. In realtà le case popolari e gli ospedali saranno la nuova frontiera per i prossimi anni. Un metro quadrato di casa popolare non divora meno cemento, ferro o rame di una casa da edilizia privata. Quanto ai 600 milioni di tonnellate di acciaio che la Cina è in grado di produrre (il mondo intero ne fabbricava 700 nel 1980) ci sarà certo una contenuta compressione dei margini per i produttori ma non bisogna dimenticare la scelta strategica di spingere sull’auto privata. Goldman Sachs parla di una crescita annua a due cifre dell’auto nei prossimi tre anni. Nel 2020, che è dietro l’angolo, la produzione di sole auto leggere raggiungerà un livello che fa sgranare gli occhi, ovvero 30 milioni di unità, tre volte la produzione americana di oggi.
A tutto gas. A proposito di materie prime si parla poco di una rivoluzione silenziosa in pieno corso. Dopo tante false partenze su etanolo, idrogeno, fusione fredda, vento e sole ecco finalmente uno shock da offerta positivo su una scala che diventa ogni giorno più larga. Il gas naturale non convenzionale (triturazione di rocce con perforazione orizzontale) sta cambiando non solo il futuro ma anche il presente dell’America e ha grandi prospettive anche in Cina e perfino in
qualche angolo della nostra Europa, oltre alla solita Australia che ha già tutto. Se Obama può fare la faccia feroce con BP e cacciare dalle acque profonde del Golfo del Messico tutti i produttori, americani inclusi, è perché il gas (e anche il carbone) sono oggi così abbondanti da supplire perfettamente alla minore estrazione di greggio. I mercati, comprensibilmente preoccupati per il problema strutturale del debito pubblico, non hanno ancora metabolizzato pienamente le implicazioni di lungo termine di questo shock positivo. In un mondo disperatamente a caccia di crescita la garanzia di energia abbondante, a buon mercato e geopoliticamente sicura può essere un fattore decisivo.
Marea nera. Macondo è la Chernobyl del petrolio, quanto meno quello estratto in acque profonde, e sta generando in America reazioni molto simili. Come allora il nucleare fu fermato solo in Europa occidentale, così le acque profonde continueranno a essere oggetto d’interesse in Brasile e nel Golfo di Guinea. In questi giorni il petrolio è sceso, trascinando i titoli del settore e deprimendo per questa via le borse, perché i mercati si sono fissati con l’idea del rallentamento ciclico. In realtà, almeno sulle scadenze lontane, l’interdizione dell’estrazione nel Golfo del Messico dovrebbe sostenere le quotazioni del greggio, sia pure marginalmente, e rallentare la discesa dei prezzi di gas e carbone, molto compressi anche da un forte short.
Mercati. Nell’ultimo mese i dati macro sono stati sistematicamente ignorati. La contemplazione del debito pubblico ha ipnotizzato e depresso borse e crediti, impedendo una ripresa a V dei corsi dopo la correzione. Ora si va verso un maggiore equilibrio. Confusi e storditi, molti investitori hanno chiuso le loro posizioni e si sono messi a guardare. La liquidità è scesa e la microvolatilità è salita, con bruschi salti nelle quotazioni da un’ora all’altra e chiusure a Wall Street che rovesciano in dieci minuti l’impostazione delle 24 ore precedenti. Il mercato è prezzato per un rallentamento del ciclo globale già iniziato. In realtà i segni di indebolimento sono modesti e i portafogli scarichi, condizione ideale per un cauto recupero dei corsi.
