Un ateniese dei secoli d’oro troverebbe più oligarchiche che democratiche le nostre società occidentali. Per Aristotele l’elezione di rappresentanti del popolo favorisce in realtà i ricchi, i nobili, i famosi e quelli bravi a parlare. Il numero più alto possibile di cariche pubbliche va a suo dire coperto, in ….
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Aristotele, in ogni caso, valutava i tipi di governo più sui risultati che sulle procedure di selezione della classe politica. Quello che contava, per lui, era l’attenzione al bene comune. Se questa attenzione veniva a mancare, la monarchia si trasformava in tirannide, l’aristocrazia (il governo dei competenti, diremmo oggi) in oligarchia, e la democrazia costituzionale in primato della moltitudine sulla legge.
La Cina di oggi, in particolare dopo quanto deciso nei giorni scorsi dal comitato centrale del partito comunista, apparirebbe ad Aristotele come un’aristocrazia. Il primato schiacciante del partito gli sembrerebbe oligarchico, ma complessivamente questo tratto negativo verrebbe riscattato ai sui occhi dall’attenzione al bene comune.
Mettendo insieme il dodicesimo piano quinquennale e la scelta di Xi Jinping come leader del paese per i prossimi anni Dieci emerge una scelta di grande equilibrio e saggezza. In sintesi la crescita cinese passa dal primato della quantità a quello della qualità, come si conviene a un’economia matura e sofisticata.
L’otto per cento di crescita annuale cui ci ha abituato la Cina denghista resta come riferimento, ma si sa in partenza che difficilmente verrà mantenuto. Studi dell’Asian Development Bank indicano nel sei per cento un livello sostenibile per il prossimo decennio.
I punti salienti del piano saranno lo spostamento di interi comparti manifatturieri verso l’interno del paese, l’edilizia popolare, la crescita delle retribuzioni e dei consumi come quota del Pil e l’aumento dell’efficienza (in particolare energetica) dell’apparato industriale. La Cina si scopre verde, ma non nell’accezione ideologica occidentale, bensì per un calcolo di razionalità economica.
Il capolavoro (frutto forse di un compromesso politico) è stato quello di mettere alla guida di un piano qualitativo e meno sviluppista dei precedenti un ultrasviluppista come Xi Jinping (sia pure bilanciato dal suo futuro primo ministro Li Keqiang, espressione dell’apparato di Pechino).
Oltre a essere un acceso fautore della crescita, Xi è una personalità straordinariamente ricca e complessa, quanto di più lontano dal burocrate allevato in batteria.
Figlio di uno dei fondatori del partito più volte epurato (l’ultima per avere criticato la repressione di Tienanmen), ha passato adolescenza e gioventù in fabbrica, in carcere e a lavorare nei campi non, si noti, per fare esperienza, ma perché questo era il destino, spesso definitivo, di chi cadeva in disgrazia e della sua famiglia. Nonostante queste dure prove Xi non ha mai manifestato rancore verso gli avversari e ha scalato tutti i livelli della società civile e politica come costruttore di consenso. Per queste sue doti umane e per la sua eccezionale forza e stabilità emotiva Lee Kwan Yew, il padre fondatore di Singapore, lo ha definito simile a Mandela.
Nel momento in cui l’America sprofonda nella crisi esistenziale è da considerare una fortuna che il paese che fra 15 anni la sostituirà come prima potenza economica abbia un programma equilibrato e una guida sicura. Due punti di Pil in meno (se davvero sarà così) saranno più che compensati da una maggiore stabilità dell’economia cinese. Non è solo la Cina a prepararsi alle sfide degli anni Dieci con un disegno ampio e ambizioso. Cameron e Osborne annunciano al Regno Unito il taglio di mezzo milione di posti pubblici in quattro anni. Questa pillola amarissima viene servita con un bicchierone d’acqua (le tasse per le banche, che offrono un minimo di copertura a sinistra) e con l’enorme dose di zucchero del quantitative easing permanente concordato con la Bank of England. Lo zucchero, nelle intenzioni, allevierà i dolori e impedirà alla sterlina di levarsi in volo. Alla fine della cura, sicuramente sfiancante, l’economia britannica sarà tornata giovane, scattante e pronta a crescere aggressivamente. Occorrerà a Cameron tutta la grazia e lo charme di cui era sprovvista la signora Thatcher per riuscire a vendere il suo piano agli inglesi.
Pronti per gli anni Dieci sono anche i paesi dell’Europa centrale e balcanica, nonché i baltici. Molti di loro non hanno bisogno di ingerire pillole amare perché l’hanno fatto negli anni passati. Nonostante la pressione fiscale più bassa di quella di noi europei occidentali, i loro conti pubblici sono in ordine o si avviano a grandi passi a esserlo. Anche la Russia ha conti impeccabili (il debito è l’8 per cento del Pil), ha ricostituito ingenti riserve e si appresta ora a diversificare dal petrolio e dal gas. Secondo East Capital la borsa di Mosca quota oggi 6 volte gli utili 2011 e ha ottime prospettive nei settori non legati alle materie prime. Piuttosto che rincorrere il real e la borsa di San Paolo, ormai cari, o l’azionario indiano forse è opportuno guardare a Russia, Ucraina, Turchia e Asia Centrale.
A modo suo perfino la vecchia Europa occidentale sembra avere qualche possibilità di galleggiare. Goldman Sachs ipotizza per il 2011 una crescita di Eurolandia dell’1.8 per cento, pari a quella degli Stati Uniti. L’1.8 europeo vale però molto di più, dal momento che l’America ha una crescita demografica dell’uno per cento mentre noi non ne abbiamo. Le pillole amare per l’Europa sono più piccole (con l’eccezione greca) rispetto a quelle che si sono prese o si prenderanno baltici, romeni, ungheresi o inglesi. In compenso le opinioni pubbliche sono molto meno docili. In più l’Europa soffre di una scarsità di dolcificanti, visto che l’euro rimarrà forte contro dollaro e considerati i propositi della Bce di non seguire la strada del quantitative easing.
Chi non vuole sentire parlare di pillole amare sono il Giappone e, ancora di più, gli Stati Uniti. Il Giappone, che si avvia verso il terzo decennio di stagnazione, continua ad accumulare debito e a rinviare una sistemazione dei suoi problemi che si fa sempre più problematica.
L’America, dal canto suo, vive come Seth Brundle nell’horror La Mosca. Si vede ogni giorno trasformata in peggio e si nutre sempre più di dolci, gelati e zuccheri. Della classica formula pillola-amara-fiscale e zucchero-monetario-valutario (adottata anche da Clinton e Greenspan negli anni Novanta) vuole solo la parte dolce e indolore.
E’ indicativo del preoccupante stato della psiche americana che tra gestori e imprenditori ci sia in questo momento quasi euforia per il fatto che il prossimo Congresso, con la crescita repubblicana, sarà paralizzato e non farà nulla fino alle presidenziali del 2012. Non fare nulla in tempi normali può effettivamente essere un buon modo di governare. Questi sono però tempi in cui il debito pubblico, lungi dall’essere paralizzato, cresce di un trilione all’anno.
Dopo le elezioni i politici troveranno facilmente un accordo per prolungare gli sgravi fiscali dell’era di Bush di un paio d’anni ma è molto, molto difficile che si avvii un dibattito serio su pensioni, sanità, difesa e tasse. I sondaggi dicono che gli americani sono sempre più preoccupati per i conti pubblici, ma non vogliono sentire parlare di tagli o di tasse. Forse occorrerà un credibile candidato indipendente alle presidenziali per indurre Obama e i repubblicani a trovare un accordo bipartisan.
Nel frattempo la Fed si trova nella posizione del medico del pronto soccorso che si vede tornare tutti i giorni un tossico in condizioni sempre più critiche. Intendiamoci, il tossico vive una vita abbastanza normale e riesce perfino a crescere leggermente, ma a prezzo di dosi crescenti di stimolanti.
Dal dibattito interno alla Fed, che avviene in larga misura in forma pubblica, si nota una disponibilità sempre più condivisa verso misure sempre più radicali. Nel Fomc sono rimasti in tre a opporsi al quantitative easing, mentre le colombe continuano ad alzare il tiro.
Il vero dibattito, in questo momento, non è quello tra i fautori del tutto subito (mezzo trilione) o delle tranche mensili da 100 miliardi (molto perfidi, Malpass e Calomiris suggeriscono le tranche, perché così ci si accorgerà della loro inefficacia qualche mese più tardi).
Il dibattito vero è sulla cornice teorica da dare all’operazione, ovvero al tipo di inflation targeting. Intanto, nota Calomiris, siamo passati dall’obiettivo implicito dell’uno per cento indicato da Greenspan nel 2006 al due di oggi, senza che siano state prese decisioni formali da nessuno.
La vera bomba, tuttavia, è quella che va proponendo da giorni Evans, probabilmente per sondare il terreno. L’idea è quella di recuperare l’inflazione e il Pil nominale perduti negli anni di crisi. In pratica, se quest’anno l’obiettivo è il 2 d’inflazione e il 5 di Pil nominale e però alla fine l’inflazione è all’1 e il Pil nominale è al 3, vuol dire che l’anno prossimo si cercherà di portare l’inflazione al 3 (o addirittura al 4 se la crescita reale dovesse risultare dell’1, o al 5 in caso di crescita zero).
Per molti, ha detto Evans alla fine del suo ultimo discorso, la mia proposta sarà una pillola difficile da mandare giù. Effettivamente è probabile che il Fomc raggiunga un compromesso sul QE a patto di non includere il targeting del livello del Pil nominale. Sarà per un’altra volta.
Il Fomc è composto da persone responsabili e nessuno pensa all’iperinflazione. D’altra parte è probabile che l’uscita dalla trappola della liquidità comporti effettivamente la necessità di misure sempre meno ortodosse. Quello che preoccupa non è il 2011 o il 2012, che vedranno una modesta ulteriore svalutazione del dollaro (secondo gli oppositori il vero obiettivo del QE) e un’inflazione ancora bassa.
Preoccupa semmai l’exit strategy nel momento in cui sarà necessaria. Non perché la Fed non sia capace di organizzarla, ma perché il Congresso potrebbe a qul punto commissariarla di fatto. E’ un rischio remoto, ma esiste.
Analisi Weekly
a cura di: Kairos Partners SGR SpA.
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Differenze. Gli stessi utili venivano prezzati 1550 nel 2007 e sono prezzati 1100 oggi. Sono forse saliti i tassi? No di certo, dal 5 di allora siamo scesi a zero. Si tratta allora di una sottovalutazione temporanea? No, nemmeno questo è vero. A fine 2007 le stime per l’SP per fine 2008 erano comprese tra 1500 e 1800 (si finì in realtà a 900). Le stime per il 2011, per quei pochi che hanno il coraggio di farle, non vanno oltre 1300, massimo 1350. Restano sempre 500 punti di scarto. Perché?
Passato. Negli anni Novanta e nei Duemila fino al 2008 i problemi strutturali esistevano già, ma erano perfettamente asintomatici. Si parlava anche allora di squilibri insostenibili (troppo debito privato, troppo risparmio cinese e troppo consumo in America), ma le crisi del 1987, del 1997- 1998 e del 2001 non derivarono direttamente da questioni strutturali (se non localmente, in Thailandia, Indonesia e Corea per qualche mese tra il 1997 e l’anno successivo). I mercati (e alla fine anche i policy maker) avevano quindi imparato a rimuovere questi aspetti, come chi ha sentito troppe volte gridare al lupo e alla fine non ci crede più. Un ambiente privo di freni inibitori, dunque, terreno di coltura ideale per le bolle.
Futuro. Pochi pensano sul serio che un giorno avranno un infarto prima di averlo, anche se i loro parametri sono allarmanti. Dopo l’infarto, l’idea che potrà ricapitare (e magari essere fatale) resta fissa in testa anche se si sta a dieta, si fanno le lunghe passeggiate consigliate dal medico e si correggono gradualmente i parametri. C’è una perfetta simmetria. Prima si peggiora continuando a non preoccuparsi, dopo ci si continua a preoccupare anche se si migliora.
Ronde. I bond vigilantes degli anni Ottanta erano ferocemente attenti all’inflazione. La generazione attuale è ferocemente attenta al merito di credito. Il risultato è lo stesso, nessuna tregua per i governi individuati volta a volta come carenti o colpevoli. Allora ci vollero 15 anni per debellare l’inflazione, ora occorrerà altrettanto, se non di più, per il debito pubblico. I credit vigilantes lo sanno, ma non faranno sconti sui disavanzi, da portare sotto il tre per cento in tre-quattro anni al massimo.
Sottovalutazione. Probabilmente a Summers non dispiacerebbe avere borse leggermente sopra le righe, il che è comunque positivo perché dimostra sensibilità verso i mercati. Strutturalmente, tuttavia, i rischi di crisi fiscali e bancarie indurranno le borse a rimanere cronicamente sottovalutate, per lo meno rispetto a quello cui ci eravamo abituati nei due decenni passati.
Cina. Stiamo diventando sempre più dipendenti dalla crescita cinese e questo è già un problema in sé. Le questioni strutturali cinesi sono quindi a pieno titolo anche questioni nostre. La dirigenza politica, in questi anni, ha tirato molto la corda rispetto alle disuguaglianze sociali, al prezzo delle case che a Shanghai e Pechino è diventato inaccessibile e agli 8200 veicoli d’investimento immobiliare che gli enti locali hanno creato per vendere loro terra ed edificabilità, in un connubio (per non dire coincidenza fisica), tra politici e imprenditori, che fa sembrare oratoriali conflitti vissuti come scandalosi alle nostre latitudini.
Victor Shih. Non ci sono statistiche ufficiali sugli 8200 veicoli. Il mondo intero si sta servendo di un calcolo fatto da un assistente della Northwestern University, un politologo sino-americano di nome Victor Shih che sul suo (molto interessante) blog ha stimato in 11 trilioni di renminbi, il 30 per cento del Pil, il debito totale di queste opache entità. Dalla Cina sono arrivate mezze smentite e dichiarazioni ufficiose che il problema c’è ma è sotto controllo. Pochissime cifre, però, e tutte vecchie.
Subprime. Qualcosa nell’aria fa pensare che la questione ha raggiunto il punto di ebollizione. Un membro del comitato monetario della banca centrale dichiara al Financial Times che il problema immobiliare è molto, molto più fondamentale e più grande di quello che ha portato alla crisi finanziaria in America e in Inghilterra. Si unisca questo allo sciopero negli stabilimenti Honda del Guangdong.
Allarme rosso. Noi in Occidente vediamo questi problemi da un punto di vista economico e finanziario. Nel quartiere murato dove vive la dirigenza cinese queste cose sono viste come un serio, molto serio problema politico. Tienanmen insegna che nel Dna del partito comunista cinese ci può essere uno stupefacente pragmatismo sulle libertà economiche ma quando si tratta di mantenimento del controllo politico e sociale si sfiora la paranoia.
Priorità assoluta. Dopo la crisi dell’euro si è pensato che la Cina avrebbe allentato la morsa sul settore immobiliare, volano insostituibile per la crescita. Una lettura economicista, probabilmente. La dirigenza del partito si è resa invece conto del fatto che il modello seguito finora è viziato e porta a un aumento troppo veloce dei prezzi delle case. La scelta di abbattere le quotazioni immobiliari di almeno un terzo a Pechino e Shanghai e di un 10-20 per cento nel resto del paese è molto lacerante perché danneggia componenti importanti del partito, ma è stata presa e non si tornerà indietro.
Banche. Non sarà certamente sfuggito al gruppo dirigente che una caduta veloce dei prezzi avrà ripercussioni sulle banche che hanno fatto credito ai veicoli. Nelle settimane passate, del resto, le banche sono state invitate a
sostenere uno stress test basato su questi numeri. Grazie agli aumenti di capitale che sono state energicamente invitate a fare in primavera (la borsa è stata tenuta su apposta) si stima che l’urto possa essere retto. Nel caso si ricorrerà al vecchio metodo e si attingerà alle immense riserve valutarie, pari alla metà del Pil, per ricapitalizzare ulteriormente le banche.
Materie prime. La determinazione ad andare avanti nella politica del ridimensionamento dei prezzi delle case è stata letta come una notizia molto negativa sui mercati delle commodities. Al programma compensativo di sviluppo di edilizia pubblica popolare è stato dato poco credito perché in passato annunci analoghi non hanno avuto molto seguito. Se è però corretta la lettura politica della questione, questa volta si farà sul serio. Non si possono tenere troppo a lungo nei dormitori pubblici centinaia di migliaia di persone in ogni grande città. Naturalmente c’è anche una ragione economica. Un governo che ha fatto della crescita una questione di sopravvivenza deve comunque compensare i disincentivi all’edilizia privata.
Lungo termine. Si sente spesso dire che il governo cinese, dopo avere riempito il paese di dighe, autostrade, ferrovie ad alta velocità e aeroporti potrebbe presto trovarsi a corto di idee per la crescita e con una capacità produttiva in eccesso preoccupante. In realtà le case popolari e gli ospedali saranno la nuova frontiera per i prossimi anni. Un metro quadrato di casa popolare non divora meno cemento, ferro o rame di una casa da edilizia privata. Quanto ai 600 milioni di tonnellate di acciaio che la Cina è in grado di produrre (il mondo intero ne fabbricava 700 nel 1980) ci sarà certo una contenuta compressione dei margini per i produttori ma non bisogna dimenticare la scelta strategica di spingere sull’auto privata. Goldman Sachs parla di una crescita annua a due cifre dell’auto nei prossimi tre anni. Nel 2020, che è dietro l’angolo, la produzione di sole auto leggere raggiungerà un livello che fa sgranare gli occhi, ovvero 30 milioni di unità, tre volte la produzione americana di oggi.
A tutto gas. A proposito di materie prime si parla poco di una rivoluzione silenziosa in pieno corso. Dopo tante false partenze su etanolo, idrogeno, fusione fredda, vento e sole ecco finalmente uno shock da offerta positivo su una scala che diventa ogni giorno più larga. Il gas naturale non convenzionale (triturazione di rocce con perforazione orizzontale) sta cambiando non solo il futuro ma anche il presente dell’America e ha grandi prospettive anche in Cina e perfino in
qualche angolo della nostra Europa, oltre alla solita Australia che ha già tutto. Se Obama può fare la faccia feroce con BP e cacciare dalle acque profonde del Golfo del Messico tutti i produttori, americani inclusi, è perché il gas (e anche il carbone) sono oggi così abbondanti da supplire perfettamente alla minore estrazione di greggio. I mercati, comprensibilmente preoccupati per il problema strutturale del debito pubblico, non hanno ancora metabolizzato pienamente le implicazioni di lungo termine di questo shock positivo. In un mondo disperatamente a caccia di crescita la garanzia di energia abbondante, a buon mercato e geopoliticamente sicura può essere un fattore decisivo.
Marea nera. Macondo è la Chernobyl del petrolio, quanto meno quello estratto in acque profonde, e sta generando in America reazioni molto simili. Come allora il nucleare fu fermato solo in Europa occidentale, così le acque profonde continueranno a essere oggetto d’interesse in Brasile e nel Golfo di Guinea. In questi giorni il petrolio è sceso, trascinando i titoli del settore e deprimendo per questa via le borse, perché i mercati si sono fissati con l’idea del rallentamento ciclico. In realtà, almeno sulle scadenze lontane, l’interdizione dell’estrazione nel Golfo del Messico dovrebbe sostenere le quotazioni del greggio, sia pure marginalmente, e rallentare la discesa dei prezzi di gas e carbone, molto compressi anche da un forte short.
Mercati. Nell’ultimo mese i dati macro sono stati sistematicamente ignorati. La contemplazione del debito pubblico ha ipnotizzato e depresso borse e crediti, impedendo una ripresa a V dei corsi dopo la correzione. Ora si va verso un maggiore equilibrio. Confusi e storditi, molti investitori hanno chiuso le loro posizioni e si sono messi a guardare. La liquidità è scesa e la microvolatilità è salita, con bruschi salti nelle quotazioni da un’ora all’altra e chiusure a Wall Street che rovesciano in dieci minuti l’impostazione delle 24 ore precedenti. Il mercato è prezzato per un rallentamento del ciclo globale già iniziato. In realtà i segni di indebolimento sono modesti e i portafogli scarichi, condizione ideale per un cauto recupero dei corsi.
