Prospettive trimestrali – quarto trimestre 2009 di John Greenwood, Invesco Chief Economist…..
Introduzione
A partire dall’inizio del mese di marzo, quando le valorizzazioni delle obbligazioni societarie e delle materie prime hanno “toccato il fondo”, i mercati sono stati caratterizzati da una ripresa (almeno fino alla fine di maggio) a “forma di V”. In giugno i mercati più rischiosi hanno ridotto il tasso di crescita, ma in luglio si sono nuovamente ripresi. Gli investitori si chiedono a questo punto se anche la ripresa dell’attività economica avrà una “forma a V”, oppure se il rallentamento dello sviluppo economico provocherà una riduzione anche del tasso di crescita dei mercati, se non addirittura una fase di recessione.
Rispetto ai minimi raggiunti in marzo, l’indice S&P ha guadagnato il 58%, mentre le obbligazioni societarie investment grade ed high-yield hanno realizzato un progresso del 19% e del 43%. Sul mercato delle materie prime l’indice S&P GSCI total return è cresciuto del 32%, mentre i metalli preziosi, che solitamente soffrono nelle fasi di riduzione dell’inflazione, hanno realizzato un significativo +11%. Ci chiediamo quali sono i fattori alla base di questa “crescita a V” e se potrà continuare. Inoltre, ci domandiamo se questo aumento dei prezzi porterà ad una “ripresa a V” anche dell’attività economica. I prezzi dei titoli azionari hanno indubbiamente subito forti perdite nel periodo di panico dell’autunno 2008 e nei primi mesi
del 2009, poiché l’aumento dell’avversione al rischio ha spinto sia gli investitori indebitati che quelli che avevano a disposizione una buona liquidità a ridurre l’esposizione in titoli rischiosi. Per questo motivo i recenti rimbalzi realizzati dai mercati hanno rappresentato una semplice inversione di tendenza rispetto al precedente trend di “fuga verso i titoli meno rischiosi”. Sulla scia delle manovre monetarie espansive senza precedenti e degli interventi governativi praticati verso la fine dell’anno scorso, i bassi tassi di interesse e la liquidità immessa nel sistema dalle Banche Centrali hanno continuato a supportare i prezzi di molte tipologie di titoli ed hanno invogliato gli investitori a ricominciare ad investire in titoli rischiosi, anche in seguito alla pubblicazione di dati economici superiori alle attese degli analisti nel corso dell’estate. Ci si chiede quindi se la ripresa economica sarà più forte delle previsioni dettagliate nella tabella sottostante.
Riallacciandoci alla teoria sulla liquidità di Irving Fisher (MV=PY), le politiche monetarie espansive delle Banche Centrali – che prevedono l’aumento della liquidità della Banca Centrale o evitano la riduzione dell’ammontare degli aggregati monetari (M) – sono riuscite nell’intento di mantenere un sufficiente livello di liquidità nel sistema, evitando il ripetersi della depressione degli anni ’30 o effetti a catena sulla riduzione dell’attività economica. Nonostante questo, dal momento che l’attività economica (Y) e l’inflazione (P) si sono significativamente ridotte nel periodo ottobre-marzo, si è presentato il problema dell’eccesso di liquidità, che ha avuto un impatto negativo sui prezzi dei titoli.
Allo stesso tempo l’estrema avversione al rischio, evidente nel periodo ottobre-marzo, ha avuto lo stesso effetto della riduzione della velocità (V); questa tendenza ha però rapidamente assunto la direzione opposta e l’aumento della propensione al rischio (paragonabile all’aumento della V) ha di fatto incrementato l’effetto della modesta crescita favorita dalle politiche monetarie (M) implementate dalle Banche Centrali.
L’aspetto principale nella prossima fase di mercato e in relazione alla ripresa economica sarà valutare se la liquidità (M) potrà aumentare ancora, supportata dalle banche centrali, e quindi “prendere il testimone” della V o se la propensione al rischio raggiungerà un picco. Ad oggi, la crescita monetaria nelle principali economie (con l’importante eccezione della Cina) è stata decisamente sotto tono e questo è uno dei fattori che ha spinto le banche centrali a mantenere per lunghi periodi i tassi d’interesse su bassi livelli o a praticare politiche accomodanti per diversi mesi. Il problema principale sta nel fatto che è possibile fare affidamento sulla propensione al rischio solo per un limitato periodo di tempo: valorizzazioni eccessive (come quelle che coinvolgono i settori più ciclici del mercato azionario), la formazione di bolle speculative su alcune tipologie di titoli o la pubblicazione di dati economici non favorevoli (bassa crescita dei profitti delle società) possono facilmente influenzare in modo negativo le prospettive positive degli investitori. A mio giudizio, sarà improbabile assistere alla continuazione della fase di “crescita a V” dei mercati più rischiosi che ha caratterizzato gli ultimi 6 mesi, ed anche le prospettive di “crescita a V” nell’attività economica sono poco probabili. Nel passato abbiamo paragonato la fase di recessione ad una valle sul fondo della quale si apriva un canyon; ora la ripresa dei mercati azionari e l’inizio della ripresa dell’attività economica rappresentano un primo passo per “uscire dal canyon”, ma l’attività economica è ancora “sul fondo della valle”.
Oltre alle necessarie revisioni dei bilanci delle famiglie, penalizzati dall’eccessivo indebitamento (come mostra il grafico sottostante), i principali fattori negativi sono:
• le continue perdite realizzate dagli istituti di credito che sono costretti ad effettuare operazioni di ricapitalizzazione (che a loro volta hanno un effetto negativo sull’aumento del credito)
• la scarsa propensione delle imprese ad aumentare le proprie scorte di magazzino fino a quando non vi sarà una vera e propria ripresa delle vendite
• la progressiva riduzione degli incentivi fiscali promossi dai Governi, dal momento che sia gli elettori che i politici si rendono conto della necessità di tornare ad applicare politiche fiscali più rigorose
• il rischio di peggioramento dei dati economici in autunno ed in inverno, rispetto a quanto visto fin’ora.
Ci chiediamo se vi potrà essere una “ripresa a V” anche nonostante gli aspetti negativi sopra elencati. La descrizione più conosciuta della “ripresa a V” è stata elaborata dal professore di Chicago Victor Zarnowitz: maggiore è la “pendenza” nella fase di rallentamento economico, maggiore lo sarà anche nella fase di ripresa. Tuttavia, la recente recessione è troppo diversa rispetto alle precedenti, tanto da inficiare la tesi di Zarnowitz. Le sue osservazioni sono applicabili a tutte le recessioni statunitensi avvenute nel dopoguerra (che erano un risultato delle politiche monetarie applicate dalla Federal Reserve per tenere sotto controllo l’inflazione, mentre quella attuale è legata alla crisi finanziaria legata ai bilanci di famiglie ed imprese. La combinazione di questi fattori suggerisce che dovremmo trovarci di fronte ad una recessione (oramai quasi terminata) con una “pendenza” maggiore rispetto alla ripresa, che sarà più lenta rispetto a quanto teorizzato da Zarnowitz. Nonostante le significative manovre di sostegno all’economia, vi è il rischio che gli effetti della politica monetaria non vengano trasmessi poiché vanificati dai danni al sistema finanziario, mentre le manovre fiscali riuscirebbero ad influenzare solo parzialmente il livello di spesa da parte dei privati.
Stati Uniti
Vi è un crescente consenso tra gli analisti sul fatto che la recessione era iniziata già nel dicembre 2007 e che è poi peggiorata significativamente dopo il fallimento di Lehman Brothers e che sia infine terminata nel corso del terzo trimestre 2009. Il PIL reale si è ridotto del 5,4% (tasso annualizzato nel quarto trimestre 2008) e del 6,4% nel primo trimestre 2009, per poi ridursi di un più modesto 1,0% nel secondo trimestre 2009.
Tuttavia, la domanda cruciale per il mercato azionario è la seguente: quale “forma” assumerà la ripresa? Personalmente, ritengo che l’economia statunitense tornerà a mostrare modesti segni positivi nel corso del 3° e 4° trimestre. In una “normale” ripresa, i tassi di crescita dovrebbero essere maggiori (addirittura tra il 5% ed il 7% su base annua), ma nel nostro caso non ci possiamo attendere dati annuali superiori al 3%-4%. Nonostante questo, i tassi di crescita dipenderanno significativamente dalle manovre di stimolo promosse dai Governi. Per il 2010 si prevede un tasso di crescita del 2%-2,5% per l’intero anno, leggermente al di sotto delle potenzialità di lungo termine dell’economia. I motivi sono da ricercare nella progressiva riduzione degli interventi fiscali a supporto dell’economia, nella scarsa propensione delle famiglie a richiedere prestiti e nell’aumento del risparmio da parte dei privati.
I primi segnali di stabilizzazione sono stati visibili nel campo della produzione industriale, aumentata in luglio per la prima volta negli ultimi nove mesi e continuata in agosto. Il comitato sull’analisi dei cicli economici (Business Cycle Dating Committee) del dipartimento nazionale per la ricerca economica (National Bureau of Economic Research) che è una sorta di “arbitro” sull’andamento dei picchi e crolli del ciclo economico statunitense non rilascerà le proprie stime ancora per diversi mesi, ed avrà bisogno di recuperare i dati relativi a PIL, salari, vendite al dettaglio e redditi. Con molta probabilità non assisteremo ad un incremento nei salari e nei redditi, mentre è possibile che PIL e vendite confermino il trend di ripresa iniziato in giugno. Questi due indicatori saranno influenzati negativamente dalla conclusione degli incentivi governativi sulla rottamazione delle automobili, terminata in agosto, e che ha favorito la vendita di 700.000 nuove automobili. Dal momento che questi piani di incentivi sono ora terminati, la conseguenza ovvia è che la crescita economica sarà limitata e dovrà essere supportata dall’incremento della spesa di famiglie ed imprese. Come anticipato precedentemente in questo documento, l’inflazione si sta rivelando più bassa del previsto e questo è stato di supporto per il mercato dei titoli di stato e obbligazionario corporate nelle ultime settimane. Tuttavia, nei prossimi mesi l’inflazione headline (indice d’inflazione che comprende anche energia ed alimentari; -1,5% in agosto rispetto all’anno precedente) dovrebbe crescere, anche se quella core (indice d’inflazione che esclude dal calcolo energia ed alimentari; +1,4%) continuerà a ridursi, in particolare a causa dell’aumento del numero di immobili residenziali e commerciali che restano sfitti o invenduti. Il livello dei prezzi continuerà a rimanere basso fino a quando gli eccessi di produzione e la disoccupazione rimarranno elevati, controbilanciando l’impatto sui rendimenti dato dall’aumento dell’emissione di titoli di stato. Un aspetto ancora più importante è dato dal fatto che l’inflazione sarà limitata dalla scarsa crescita della liquidità e del ricorso al credito, favorendo gli investimenti in obbligazioni. Tuttavia, vista la sensibile crescita registrata dal mese di marzo, le azioni potrebbero non dare buoni risultati, in particolare se i dati economici e sugli utili delle imprese si indeboliranno.
Zona Euro
Il PIL reale si è leggermente ridotto dello 0,1% su base trimestrale nel secondo trimestre 2009, dopo aver realizzato due sensibili cali nel quarto trimestre 2008 (-1,8%) e nel primo trimestre 2009 (-2,5%). Mentre le due principali economie europee, Francia e Germania, sono in progresso (+0,3%) nel secondo trimestre 2009, l’Italia ha realizzato una flessione dello 0,5%, e la Spagna dell’1,1%. I dati non mostrano un significativo cambio di tendenza, ed il presidente della BCE Jean-Claude Trichet, nel corso della conferenza stampa di settembre, ha dichiarato che si attende una ripresa “sconnessa” ed “impari”. Le previsioni della BCE per il 2009 indicano un calo del 4,1% (leggermente migliori rispetto alle precedenti previsioni, che anticipavano una flessione del 4,6%), mentre per il 2010 sono state riviste al rialzo, dal -0,3% ad un progresso moderato dello 0,2%. In Germania sono significativamente migliorati gli indicatori sulle prospettive di privati ed imprese negli ultimi mesi. In settembre l’indice IFO ha toccato il livello più alto dell’anno, ma è ancora lontano dai livelli del 2006 e del 2007. L’indicatore mostra un miglioramento dell’attuale situazione delle imprese ed anche delle prospettive. Tuttavia, la maggior parte delle imprese ritiene ancora che la situazione non è buona e solo in relazione alle prospettive per i prossimi sei mesi il numero dei “pessimisti” bilancia quello degli “ottimisti”. In Francia la produzione industriale è in crescita da maggio ed anche la bilancia commerciale è stata positiva nel secondo trimestre. Gli indicatori francesi sulle prospettive sono stati incoraggianti, ma come in altri paesi europei (Spagna ed Italia ad esempio), l’attività di prestito alle imprese è rimasta su bassi livelli o addirittura si è ridotta. La situazione per l’Europa nel suo complesso è particolarmente incerta, poiché le misure governative a supporto dell’economia non sono state particolarmente decise e nonostante l’immissione di 400 miliardi di euro da parte della BCE in luglio, da quel mese il bilancio della banca centrale si è notevolmente ridotto, riducendo parte degli effetti positivi. Inoltre, la forza dell’euro rispetto alle altre divise continua a creare qualche difficoltà nelle esportazioni ed ha influenzato negativamente il turismo ed il terziario in generale. Essendo un’economia principalmente dedita alle esportazioni, l’Europa rimane sensibile alla debolezza del mercato globale, che sta solo iniziando a mostrare segnali di ripresa.
Sulla scia della continua crescita della disoccupazione in gran parte dei paesi, dell’aumento del tasso dei risparmi e della forza dell’euro, l’inflazione dovrebbe scendere al di sotto dell’1% nella seconda parte del 2009 e rimanere su quei livelli nel 2010. Dal momento che la disoccupazione rimarrà elevata e l’inflazione bassa, la Banca Centrale Europea sarà probabilmente l’ultima a passare da una politica monetaria accomodante ad una restrittiva.
Regno Unito
In linea con quanto successo nelle principali economie, il PIL del Regno Unito nel quarto trimestre 2008 e nel primo trimestre 2009 si è ridotto sensibilmente, ma contrariamente ad altri paesi europei, non è risultato positivo nel secondo trimestre 2009, segnando un calo dello 0,6% su base trimestrale e del 5,5% rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente. La gravità del crollo è stata sottolineata dai dati sugli investimenti delle imprese per quest’anno, che nel secondo trimestre si sono ridotte del 10,2% su base trimestrale e del 21,8% rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente; si è trattato del peggior calo annuale degli ultimi 40 anni, quando sono iniziate queste statistiche. Dal mese di giugno, tuttavia, il trend di riduzione della spesa sembra essersi arrestato, anche se i segnali di una vera e propria ripresa sostenibile del settore privato sono ancora poche. La crescita è stata favorita principalmente dagli interventi governativi e solo in misura minore dall’aumento delle esportazioni nette. Abbiamo però assistito ad un continuo incremento della produzione: gli ordinativi e le vendite si sono stabilizzati. L’indice PMI sulla produzione nel settore secondario che era risalito a 50,2 in luglio è tornato a scendere al 49,7 in agosto, mentre quello sul terziario in agosto è salito a 54,1; l’indice composito mostra ora dunque una crescita attorno al 2%. Nonostante questo, la spesa per i consumi rimane vulnerabile a causa del continuo aumento della disoccupazione, con le richieste di sussidio salite al 5% in agosto (oppure al 7,9% secondo le stime dell’ILO – International Labour Organization, Organizzazione Internazionale del Lavoro – a luglio) e la crescita generale dei salari (escludendo i bonus) si è ridotta all’1% in luglio (rispetto al 3,7% di un anno fa). Le vendite al dettaglio in agosto sono calate del 2,1% rispetto al mese precedente ma sono cresciute dell’1,8% in termini di valore e del 2,1% in termini di volumi nel corso dell’ultimo anno. Anche il prezzo delle abitazioni su base mensile è leggermente aumentato, ma le concessioni di prestiti ipotecari sono aumentate solo di 50.123 nel mese di luglio, rispetto alle 120.000 registrate nella fase di picco negli anni 2006-2007. Questa ripresa sembra essere poco più che temporanea. Considerando l’intero anno, è probabile che il PIL reale del Regno Unito si ridurrà del 4,3%, con l’inflazione leggermente inferiore al 2%, in riduzione ad un tasso inferiore rispetto alle principali economie soprattutto a causa della debolezza della sterlina. Per quanto riguarda le decisioni di politica monetaria, il Monetary Policy Committee ha mantenuto il tasso di sconto allo 0,5% in agosto e settembre, ma ha aumentato l’ammontare stanziato nell’ambito delle politiche espansive dai 50 miliardi di sterline in agosto ai 175 miliardi previsti per la fine di novembre.
Sulla scia della proposta fatta al meeting dei G-20, potrebbero diventare più restrittivi i livelli di capitalizzazione e liquidità per le banche. Qualora venissero approvate le manovre per prevedere questi aumenti di capitale e la necessità di detenere in portafoglio una maggiore quantità di titoli di stato, nei prossimi mesi potremmo assistere alla riduzione dell’attività di prestito. Questo elemento, unito al fatto che gli ultimi dati pubblicati mostrano che le imprese e le famiglie inglesi stanno attivamente riducendo il proprio indebitamento (e quindi stanno contribuendo a ridurre la crescita della quantità di moneta), è probabile che la Banca Centrale dovrà continuare le politiche quantitative espansive per periodi più prolungati rispetto alle attuali previsioni. Il Governatore Mervyn King ha preferito essere più cauto nelle sue previsioni, puntando in particolare sui rischi di aumento del deficit pubblico, sui problemi che dovranno affrontare le banche per far fronte all’aumento delle richieste di prestito e sul livello di spesa dei consumatori, che sono ancora fortemente indebitati. Nonostante questo, le prospettive sull’andamento del PIL pubblicate nel rapporto sull’inflazione di agosto erano molto positive, prevedendo un ritorno in territorio positivo nel terzo trimestre 2009 ed una crescita del 2,2% su base annua nel 2010; si tratta di stime superiori alle mie previsioni personali ed al consenso del mercato (+1,1%).
Giappone
Pur essendo stato colpito più duramente rispetto alle altre economie dalla recente flessione dei mercati a causa della forte dipendenza dalle esportazioni, il PIL reale ha terminato la sua fase discendente ed è cresciuto dello 0,6% (su base trimestrale) nel secondo trimestre. L’inversione di tendenza è legata all’aumento delle esportazioni, specialmente verso gli altri paesi asiatici, cresciute del 6,4% (su base trimestrale), ed agli investimenti governativi (7,5%). Mentre i consumi privati sono solo leggermente aumentati, gli investimenti del settore privato si sono ridotti ulteriormente (-4,8%). In generale, i progressi sul lato della produzione sembrano essere stati sostenuti nel terzo trimestre e la produzione industriale, legata alle esportazioni, è cresciuta per 5 mesi consecutivi da marzo a luglio ed è attesa in aumento anche in agosto e settembre. Nei prossimi mesi, il Giappone dovrebbe continuare a trarre vantaggio dalla crescita dei paesi asiatici nel quarto trimestre ed oltre. Tuttavia, come spesso succede in Giappone, gran parte dell’attività è concentrata sui settori legati alle esportazioni, mentre la domanda interna rimane sottotono. Il livello di spesa reale delle famiglie si è ridotto, in linea con la flessione dei salari, in particolare a causa dei ridotti bonus concessi dalle imprese nel corso dell’estate. La disoccupazione è salita al livello record del 5,7% in luglio ed è attesa in ulteriore rialzo.
L’economia rimarrà ancora dipendente dall’andamento delle esportazioni, ma potremmo assistere ad una sorta di “ribilanciamento” in seguito alla vittoria elettorale del Partito Democratico Giapponese sul Partito Liberal-Democratico, al Governo da lungo tempo. Il nuovo Governo ha proposto significativi cambiamenti fiscali su larga scala, centrati sui sussidi alla cura dei bambini e su altre misure per incrementare il reddito disponibile per le famiglie. Allo stesso tempo, il Partito Democratico ha annunciato che interromperà i finanziamenti a diversi progetti che interessano il settore pubblico e mira ad ottenere una riduzione delle emissioni di anidride carbonica del 25% entro il 2020. Queste manovre sono dunque volte a supportare le famiglie a discapito delle imprese, che dovranno far fronte a nuove limitazioni. Inoltre, il nuovo Ministro della Finanza ha dichiarato che il nuovo Governo vede con favore un rafforzamento dello Yen (questo favorirebbe i consumatori, rendendo meno costose le importazioni, ma avrebbe un’influenza negativa sulle esportazioni) ed il suo annuncio ha permesso alla moneta giapponese di quotarsi a 90 Yen per dollaro, con effetti negativi sulle esportazioni. Questi fatti suggeriscono che il Giappone continuerà a dover fronteggiare periodi di deflazione nel mercato domestico in questa fase di “ribilanciamento”.
Asia (Giappone escluso)
Il principale problema a cui devono far fronte le economie asiatiche (Giappone escluso) è rappresentato dall’afflusso di ingenti capitali da parte di fondi speculativi. Questo sta succedendo poiché, nonostante non vi sia stata una vera e propria ripresa delle esportazioni verso Europa e Stati Uniti, i tassi di crescita di questi paesi sono più elevati e quindi più allettanti di quelli registrati altrove. Le divise asiatiche dovrebbero pertanto apprezzarsi nel corso dei prossimi 1 o 2 anni. I Governi e le Banche Centrali dovranno pertanto gestire in modo attento questi afflussi di capitali, pur mantenendo gli attuali tassi di crescita e di inflazione nei prossimi periodi. Dal novembre 2008 le autorità cinesi sono riuscite a far crescere
rapidamente la domanda interna tagliando il tasso di sconto, riducendo i livelli delle riserve obbligatorie, bloccando il tasso di cambio RMB/USD e, soprattutto, facendo aumentare in modo sensibile la concessione di prestiti da parte delle banche ed incrementando l’offerta di moneta nel corso della prima metà del 2009. I capitali immessi hanno superato quota 8.1 trilioni di RMB (quasi 1.2 trilioni di dollari) nei primi 8 mesi dell’anno. Gli effetti positivi di questo imponente incremento del livello di spesa saranno visibili in particolare nel campo dello sviluppo infrastrutturale pubblico, ma anche sulla spesa cinese in importazioni, che ha avuto effetti a catena su altri paesi della regione. Tuttavia, negli ultimi 2 mesi le continue discussioni sul fatto che le autorità hanno limitato l’accesso al credito ed hanno imposto diverse limitazioni sul mercato immobiliare fanno pensare che la fase di sostegno dell’economia stia giungendo alla fine. Nella prossima fase, con molta probabilità i limiti delle riserve obbligatorie verranno nuovamente alzati ed anche i tassi di interesse verranno rivisti al rialzo. Ritengo che il PIL nel 2009 dovrebbe stabilizzarsi al 9%, ma la domanda domestica dovrebbe rafforzarsi, per arrivare al 12% – 13% e la fase di deflazione dovrebbe velocemente concludersi.
Per quanto riguarda gli altri paesi asiatici, in Corea del Sud la produzione industriale è sensibilmente cresciuta (in parte anche grazie all’indebolimento del Wong coreano nel corso del 2008 e nei primi mesi del 2009) ed è tornata quasi ai livelli che si registravano prima della crisi (nel mese di luglio), ma è improbabile che il PIL torni ai livelli pre-crisi fino al 2010. Le autorità coreane hanno già imposto diverse limitazioni sui prezzi delle case nelle aree metropolitane e sembra probabile che, insieme alla Cina, la Corea sarà uno dei primi paesi a rialzare il tasso di sconto nel 2010. Il Taiwan è stato il secondo maggior paese della regione a trarre vantaggio dalla ripresa cinese, grazie al rafforzato legame politico tra i governi dei 2 paesi. Le esportazioni del Taiwan si sono velocemente riprese, crescendo di mese in mese per 4 mesi consecutivi fino ad agosto, ma risultando in calo del 24.6% in quel mese. È inoltre cresciuto il turismo. Anche il commercio duty free ad Hong Kong ha potuto
beneficiare della crescita economica cinese.
I paesi del sud-est asiatico, invece, non stanno vivendo una fase di ripresa rapida tanto quanto quella registrata nelle economie dell’Asia del nord, maggiormente favorite dalla crescita cinese. Nonostante questo, in molte nazioni la crescita è sufficiente per permettere alle Banche Centrali di aumentare leggermente il tasso di sconto o per far apprezzare la divisa locale nel 2010, in particolare in Indonesia.
In India la domanda ed il livello dei profitti delle imprese si sono mantenuti su buoni livelli, nonostante la scarsità di pioggia nella stagione dei monsoni, che limiterà la produzione agricola e di conseguenza i profitti nel prossimo anno. L’inflazione rimane al di sopra del livello-obiettivo fissato dalla banca Centrale, pertanto i tassi di interesse potrebbero essere rialzati prima della fine dell’anno.
America Latina
In America Latina, l’economia è stata duramente colpita dalla recessione globale ed in tutti i paesi, Venezuela escluso, l’inflazione si è ridotta. La crescita dei prezzi delle materie prime dal mese di marzo ha permesso a molti paesi esportatori di riprendersi nello scorso trimestre, ma non sarà facile avere effetti anche sulla domanda interna, al contrario di quanto sta avvenendo nei paesi asiatici, a causa della diversa situazione fiscale e della bilancia dei pagamenti. Nonostante questo, la crescita più moderata della domanda domestica dovrebbe permettere alle autorità di questi paesi di mantenere i tassi di interesse su livelli più bassi per periodi maggiori rispetto alle altre economie.
Con molta probabilità il PIL del 2009 di Argentina, Cile, Colombia e Messico sarà negativo, mentre dovrebbe risultare in crescita in Brasile, Ecuador, Perù e Venezuela. Per quanto riguarda l’inflazione, solo in Cile si dovrebbe creare una situazione di deflazione nel 2009, mentre in Perù l’indice dei prezzi dovrebbe assestarsi attorno all’1%. Al contrario, l’inflazione dovrebbe mantenersi tra il 3% ed il 5% in Brasile, Colombia, Ecuador e Messico, in Argentina intorno al 6%-7% ed in Venezuela intorno al 25%.
Materie prime
Rispetto ai minimi di marzo, i prezzi sono aumentati rapidamente fino a giugno: l’indice Reuters-Jeffreys CRB ha registrato un progresso del 33% (passando da 200 a 266, rispetto al picco di 473 del luglio 2008). Successivamente, i prezzi si sono stabilizzati su livelli compresi tra 230 e 268, dimostrando una sostanziale stabilità rispetto alle variazioni registrate precedentemente. Anche il prezzo del petrolio ha registrato un andamento simile, salendo dai 34 USD al barile di febbraio ai 75 USD nella metà di giugno per poi stabilizzarsi attorno ai 60-75 USD. Anche il tasso di spedizione delle merci via mare (che può essere usato per stimare in modo abbastanza preciso l’andamento del commercio globale), rappresentato dall’indice Baltic Dry, è salito per un breve periodo, per poi stabilizzarsi. Questo indice ha perso oltre il 90% rispetto al massimo toccato nel maggio 2008 (11.793 punti), scendendo a quota 772 in gennaio, per poi risalire a 4.291 in giugno e per stabilizzarsi infine intorno ai 2.200; attualmente è quindi dell’85% inferiore ai massimi registrati lo scorso anno. La crescita iniziale è legata agli acquisti di materie prime da
parte delle imprese cinesi controllate dallo stato ed è stata favorita dalle attività speculative, che prevedevano l’abbandono del dollaro statunitense quale divisa di riferimento delle riserve monetarie globali o l’aumento dell’inflazione nelle economie principali. L’andamento dei prezzi delle materie prime non era quindi giustificato da una domanda sostenibile e “sana” da parte delle imprese private. A mio giudizio, la stabilizzazione – che avevo previsto nel precedente documento trimestrale – riflette in modo chiaro le prospettive sull’andamento del commercio e dell’attività economica globale. Inoltre, sulla scia della continua riduzione delle preoccupazioni per il possibile aumento dell’inflazione, verrà a mancare un ulteriore elemento che avrebbe potuto supportare la crescita dei prezzi delle materie prime.
Conclusione
L’economia globale ha ricominciato a crescere e sta registrando un miglioramento anticipato rispetto a quanto mi attendevo. La difficile fase di recessione iniziata verso la fine del 2007 negli Stati Uniti e che poi ha coinvolto le altre nazioni, in seguito al fallimento di Lehman Brothers nel settembre 2008, sembra essersi conclusa nel 3° trimestre 2009. In seguito alle verifiche (c.d. stress-test) effettuate dalle banche statunitensi tra i mesi di febbraio e maggio, gli indicatori utilizzati per stimare il grado di “stress” finanziario come lo spread dell’indice LIBOR sui tassi swap o sui tassi di interesse praticati dalle banche centrali sono migliorati ed i mercati dei titoli più rischiosi come le azioni, le materie prime ed i titoli high-yield hanno realizzato significativi progressi a partire dalla metà di marzo. Per quanto riguarda i prossimi mesi, notiamo un significativo contrasto tra le prospettive di crescita nelle economie sviluppate, che dipenderanno dagli incentivi promossi dalle banche centrali e dai Governi, e nei paesi emergenti, Cina ed India in testa. Lasciando un attimo da parte il significativo potenziale di crescita di queste economie in via di sviluppo, dobbiamo ricordare che il fattore-chiave che permetterà a questi paesi di “guidare” l’economia globale fuori dalla fase di recessione è il basso livello di indebitamento delle famiglie e delle imprese, che non sono state danneggiate dalla bolla del credito che ha caratterizzato le economie occidentali sviluppate degli ultimi anni. Per questo motivo, i Governi dei paesi emergenti hanno un maggior margine di manovra nell’applicazione delle manovre a supporto dell’economia rispetto ai paesi sviluppati. Tuttavia, con alcune eccezioni, questi paesi non riusciranno a “guidare l’economia” nel senso che non sono in grado di aiutare i paesi sviluppati ad uscire dalla recessione. Per questo motivo questi ultimi dovranno far affidamento sulle proprie misure di supporto dell’economia e sulla stabilizzazione della situazione finanziaria nei settori più colpiti per realizzare una vera e propria ripresa nel 2010 e negli anni successivi.
Fonte: ETFWorld – Invesco Asset Management SA
