I Wanna Be Sedated, cantavano trent’anni fa i Ramones nel loro album Road to Ruin. Viene voglia di farsi sedare, ibernare e spedire su Marte, con un risveglio programmato fra almeno due anni…..
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La Grecia che non rispetta gli impegni, rifiuta l’austerità, scende in piazza, lancia le molotov, assedia il parlamento, la Grecia in cui l’opposizione soffia sul fuoco e il governo è ormai arrivato al capolinea sembra a tratti il perfetto punto d’Archimede sul quale poggiare la lunghissima leva con cui non sollevare, ma rovesciare in rapida sequenza la Grecia, l’Irlanda, il Portogallo, la Spagna, l’Italia, l’euro, l’Europa e l’economia globale. Ciliegina sulla torta, nelle stesse ore l’Irlanda si dichiara pronta a coinvolgere gli obbligazionisti senior di una sua ex grande banca nella ristrutturazione del debito, violando un tabù che in teoria apre le porte a una rivisitazione dello status di tutta la carta bancaria europea.
Prima di iscriversi alla Mars Society, prima di darsi seriamente all’assenzio o all’etere e, soprattutto, prima di liquidare portafogli pazientemente assemblati, consideriamo però alcuni fatti.
1) Il dissenso di piazza in Grecia è sempre esistito, così come ha sempre avuto un certo spazio una sua frangia violenta. Venticinquemila persone in corteo ad Atene equivalgono poi, per una manifestazione nazionale, a centomila a Roma. Un numero rispettabile, ma non oceanico. Troppo poco per dire, come invece fanno in tanti, che i greci rifiutano l’austerità. Quasi 12 milioni, del resto, non erano in piazza.
2) Nei giorni scorsi Antonis Samaras, il leader di Nuova Democrazia, ha fatto un giro per l’Europa e ha incontrato Barroso e altri leader del Partito Popolare Europeo, di cui ND fa parte. Samaras ha esposto la sua linea di non collaborazione gratuita con il Pasok e di richiesta all’Europa di rinegoziare e alleggerire il programma di austerità di 15 punti di Pil in quattro anni (la manovra di Amato per entrare nell’euro fu di 0.8 punti e ce la ricordiamo ancora).
Samaras è un economista che viene da Harvard, non è Masaniello. Bene, con stupore compiaciuto di Samaras, i leader del Ppe, lungi dall’invitarlo ad appoggiare Papandreou accettando l’austerità europea, gli hanno espresso comprensione. A posteriori possiamo quindi dire che la possibile formazione di una grande coalizione sulla base di una revisione degli accordi con l’Europa, che ha colpito i mercati come un fulmine a cielo (quasi) sereno, è già nelle cose, come ipotesi, da alcuni giorni.
3) Prima di questo fulmine, ci stavamo tutti preparando al voto del 28 giugno in cui il parlamento greco avrebbe dovuto approvare il piano per i prossimi anni. Papandreou era ormai sul punto di non farcela e non è bello immaginare la reazione dei mercati all’eventuale bocciatura, naturalmente tra tumulti di piazza ripresi dalle televisioni di tutto il mondo, di un programma così faticosamente messo insieme dall’Europa. Se adesso dovesse effettivamente formarsi una grande coalizione (prima o dopo un passaggio per le urne), il programma modificato passerà, sia pure annacquato. Non è una notizia cattiva, soprattutto se si considera che ai 15 punti in quattro anni non credeva più nessuno da tempo.
4) Ci sono state, in dicembre, elezioni in Irlanda e per settimane ci siamo sentiti dire che l’opposizione, una volta al governo, avrebbe ripudiato la linea di austerità. Non è stato così. Anche in Portogallo ci sono appena state le elezioni e anche lì abbiamo ascoltato tutti i timori possibili su Passos Coelho 2001 A Space Odyssey. L’equipaggio ibernato che non avrebbe proseguito sulla linea di austerità di Socrates. Non è stato così e non sarà così nemmeno in Grecia, molto probabilmente.
5) Il piano per il coinvolgimento delle banche nel riprofilamento del debito greco è pronto e il Financial Times ne ha anticipato le tre versioni su cui si sta discutendo. Queste versioni non differiscono nel merito, ma sul definire questa sostanza come zuppa o come pane bagnato. E’ vero che il nome della cosa sta terribilmente a cuore alla signora Merkel e alle agenzie di rating, ma la cosa è quella lì e le apprensioni dei mercati (troveranno un accordo? Che catastrofe succederà se non lo trovano?) sono, almeno su questo, fuori luogo. I politici, nell’inventare formule che conciliano l’inconciliabile, sono imbattibili.
6) Con tutto il rispetto per la Grecia e per la sua importanza, in un altro paese con i conti ancora peggiori (già adesso sul disavanzo primario e fra pochi anni anche sul debito) si sta facendo in queste ore qualche progresso. Parliamo degli Stati Uniti, dove le discussioni tra repubblicani e democratici procedono meglio del previsto e potrebbero portare nelle prossime settimane a risultati non disprezzabili. Non siamo ancora, sia chiaro, alla definizione di un programma strutturale di risanamento, ma non vedremo nemmeno solo cerotti posticci. Il catorcio dei conti pubblici che stava andando velocemente in pezzi verrà revisionato e rimesso in condizione di durare ancora qualche anno. Dopo le presidenziali dell’anno prossimo si farà, augurabilmente, qualcosa di ancora più serio, ma adesso, quanto meno, ci si sta mettendo sulla strada giusta.
7) Festeggiata da un quasi impercettibile movimento del Dax, poi rapidamente rientrato in nome di ben più serie questioni, la Bundesbank ha rivisto al rialzo la crescita tedesca per quest’anno e per il prossimo. L’Europa è vista nel mondo come gravemente infetta e malata, ma intanto la Germania crescerà nel 2011 del 3.1 per cento.
8) Che la Cina sia un’enorme bolla in procinto di scoppiare e che anzi sia già da qualche mese in vistoso rallentamento ci viene ricordato incessantemente. Saranno le ultime fiammate prima del crollo rovinoso, gli ultimi dati confermano che la produzione industriale è del 13.3 per cento più alta di un anno fa. I consumi, in vista della lunga notte della crisi, sono del 17 per cento più alti. Di fronte a dati come questi metà degli osservatori alza le spalle e dice che non possono essere veri e l’altra metà nota che i consumi al 17 per cento possono significare solo inflazione. Jim O’Neill è tra i pochi a ricordare che consumi così forti (che da qui al 2015, secondo l’Accademia di scienze sociali cinese, rad-dop-pie-ran-no in dollari) sono una manna per gli esportatori americani, giapponesi ed europei.
9) Anche la borsa di New York sta assumendo un colorito terreo, come si conviene a chi sta guardando in faccia stagnazione e double dip. Sono però appena uscite le stime della Fed di San Francisco sul secondo trimestre, iniziato con l’SP 500 a 1327 e sceso ora a 1265. Ebbene, la crescita dovrebbe attestarsi sul 2.5 per cento. Certo, si è visto di meglio in passato, ma nel primo trimestre, quando eravamo tutti a festeggiare, si è visto anche di peggio (l’1.8 per cento). In compenso, sempre secondo lo studio della Fed, la seconda metà dell’anno dovrebbe riaccelerare al 3.5 e ancora meglio dovrebbe andare il 2012.
10) Bruce Kasman di JP Morgan sostiene che stiamo toccando in questi giorni il punto più basso del rallentamento della produzione industriale globale. Se è vero, fra tre-quattro settimane avremo un flusso di dati positivi che, viste le aspettative così basse diffuse ora nei mercati, non potranno lasciare indifferenti le borse.
11) La banca irlandese che taglierà i rimborsi agli obbligazionisti senior, Anglo Irish, è, come dice Wikipedia, defunct. E’ un contenitore in liquidazione. Il suo caso non costituisce un precedente.
In conclusione, non vogliamo sottovalutare i rischi e i danni che gli errori di policy possono produrre. Se la Grecia dovesse andare a elezioni anticipate i mercati resterebbero in fibrillazione e continuerebbero a pensare al peggio e ad allargare il contagio. Non dimentichiamo però che il Portogallo ha definito il suo programma con l’Europa in coincidenza con la caduta del suo governo e con l’avvio di un’aspra campagna elettorale.
Operativamente è meglio mantenere un profilo prudente, ma al primo segnale convincente di stabilizzazione della Grecia sarà da giocare un prevedibile rally di sollievo. Se questo rally coinciderà con un miglioramento dei dati macro, il recupero, facendo leva sul posizionamento sottopesato che si sta creando, sarà significativo.
Analisi Weekly
a cura di: Kairos Partners SGR SpA.
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Differenze. Gli stessi utili venivano prezzati 1550 nel 2007 e sono prezzati 1100 oggi. Sono forse saliti i tassi? No di certo, dal 5 di allora siamo scesi a zero. Si tratta allora di una sottovalutazione temporanea? No, nemmeno questo è vero. A fine 2007 le stime per l’SP per fine 2008 erano comprese tra 1500 e 1800 (si finì in realtà a 900). Le stime per il 2011, per quei pochi che hanno il coraggio di farle, non vanno oltre 1300, massimo 1350. Restano sempre 500 punti di scarto. Perché?
Passato. Negli anni Novanta e nei Duemila fino al 2008 i problemi strutturali esistevano già, ma erano perfettamente asintomatici. Si parlava anche allora di squilibri insostenibili (troppo debito privato, troppo risparmio cinese e troppo consumo in America), ma le crisi del 1987, del 1997- 1998 e del 2001 non derivarono direttamente da questioni strutturali (se non localmente, in Thailandia, Indonesia e Corea per qualche mese tra il 1997 e l’anno successivo). I mercati (e alla fine anche i policy maker) avevano quindi imparato a rimuovere questi aspetti, come chi ha sentito troppe volte gridare al lupo e alla fine non ci crede più. Un ambiente privo di freni inibitori, dunque, terreno di coltura ideale per le bolle.
Futuro. Pochi pensano sul serio che un giorno avranno un infarto prima di averlo, anche se i loro parametri sono allarmanti. Dopo l’infarto, l’idea che potrà ricapitare (e magari essere fatale) resta fissa in testa anche se si sta a dieta, si fanno le lunghe passeggiate consigliate dal medico e si correggono gradualmente i parametri. C’è una perfetta simmetria. Prima si peggiora continuando a non preoccuparsi, dopo ci si continua a preoccupare anche se si migliora.
Ronde. I bond vigilantes degli anni Ottanta erano ferocemente attenti all’inflazione. La generazione attuale è ferocemente attenta al merito di credito. Il risultato è lo stesso, nessuna tregua per i governi individuati volta a volta come carenti o colpevoli. Allora ci vollero 15 anni per debellare l’inflazione, ora occorrerà altrettanto, se non di più, per il debito pubblico. I credit vigilantes lo sanno, ma non faranno sconti sui disavanzi, da portare sotto il tre per cento in tre-quattro anni al massimo.
Sottovalutazione. Probabilmente a Summers non dispiacerebbe avere borse leggermente sopra le righe, il che è comunque positivo perché dimostra sensibilità verso i mercati. Strutturalmente, tuttavia, i rischi di crisi fiscali e bancarie indurranno le borse a rimanere cronicamente sottovalutate, per lo meno rispetto a quello cui ci eravamo abituati nei due decenni passati.
Cina. Stiamo diventando sempre più dipendenti dalla crescita cinese e questo è già un problema in sé. Le questioni strutturali cinesi sono quindi a pieno titolo anche questioni nostre. La dirigenza politica, in questi anni, ha tirato molto la corda rispetto alle disuguaglianze sociali, al prezzo delle case che a Shanghai e Pechino è diventato inaccessibile e agli 8200 veicoli d’investimento immobiliare che gli enti locali hanno creato per vendere loro terra ed edificabilità, in un connubio (per non dire coincidenza fisica), tra politici e imprenditori, che fa sembrare oratoriali conflitti vissuti come scandalosi alle nostre latitudini.
Victor Shih. Non ci sono statistiche ufficiali sugli 8200 veicoli. Il mondo intero si sta servendo di un calcolo fatto da un assistente della Northwestern University, un politologo sino-americano di nome Victor Shih che sul suo (molto interessante) blog ha stimato in 11 trilioni di renminbi, il 30 per cento del Pil, il debito totale di queste opache entità. Dalla Cina sono arrivate mezze smentite e dichiarazioni ufficiose che il problema c’è ma è sotto controllo. Pochissime cifre, però, e tutte vecchie.
Subprime. Qualcosa nell’aria fa pensare che la questione ha raggiunto il punto di ebollizione. Un membro del comitato monetario della banca centrale dichiara al Financial Times che il problema immobiliare è molto, molto più fondamentale e più grande di quello che ha portato alla crisi finanziaria in America e in Inghilterra. Si unisca questo allo sciopero negli stabilimenti Honda del Guangdong.
Allarme rosso. Noi in Occidente vediamo questi problemi da un punto di vista economico e finanziario. Nel quartiere murato dove vive la dirigenza cinese queste cose sono viste come un serio, molto serio problema politico. Tienanmen insegna che nel Dna del partito comunista cinese ci può essere uno stupefacente pragmatismo sulle libertà economiche ma quando si tratta di mantenimento del controllo politico e sociale si sfiora la paranoia.
Priorità assoluta. Dopo la crisi dell’euro si è pensato che la Cina avrebbe allentato la morsa sul settore immobiliare, volano insostituibile per la crescita. Una lettura economicista, probabilmente. La dirigenza del partito si è resa invece conto del fatto che il modello seguito finora è viziato e porta a un aumento troppo veloce dei prezzi delle case. La scelta di abbattere le quotazioni immobiliari di almeno un terzo a Pechino e Shanghai e di un 10-20 per cento nel resto del paese è molto lacerante perché danneggia componenti importanti del partito, ma è stata presa e non si tornerà indietro.
Banche. Non sarà certamente sfuggito al gruppo dirigente che una caduta veloce dei prezzi avrà ripercussioni sulle banche che hanno fatto credito ai veicoli. Nelle settimane passate, del resto, le banche sono state invitate a
sostenere uno stress test basato su questi numeri. Grazie agli aumenti di capitale che sono state energicamente invitate a fare in primavera (la borsa è stata tenuta su apposta) si stima che l’urto possa essere retto. Nel caso si ricorrerà al vecchio metodo e si attingerà alle immense riserve valutarie, pari alla metà del Pil, per ricapitalizzare ulteriormente le banche.
Materie prime. La determinazione ad andare avanti nella politica del ridimensionamento dei prezzi delle case è stata letta come una notizia molto negativa sui mercati delle commodities. Al programma compensativo di sviluppo di edilizia pubblica popolare è stato dato poco credito perché in passato annunci analoghi non hanno avuto molto seguito. Se è però corretta la lettura politica della questione, questa volta si farà sul serio. Non si possono tenere troppo a lungo nei dormitori pubblici centinaia di migliaia di persone in ogni grande città. Naturalmente c’è anche una ragione economica. Un governo che ha fatto della crescita una questione di sopravvivenza deve comunque compensare i disincentivi all’edilizia privata.
Lungo termine. Si sente spesso dire che il governo cinese, dopo avere riempito il paese di dighe, autostrade, ferrovie ad alta velocità e aeroporti potrebbe presto trovarsi a corto di idee per la crescita e con una capacità produttiva in eccesso preoccupante. In realtà le case popolari e gli ospedali saranno la nuova frontiera per i prossimi anni. Un metro quadrato di casa popolare non divora meno cemento, ferro o rame di una casa da edilizia privata. Quanto ai 600 milioni di tonnellate di acciaio che la Cina è in grado di produrre (il mondo intero ne fabbricava 700 nel 1980) ci sarà certo una contenuta compressione dei margini per i produttori ma non bisogna dimenticare la scelta strategica di spingere sull’auto privata. Goldman Sachs parla di una crescita annua a due cifre dell’auto nei prossimi tre anni. Nel 2020, che è dietro l’angolo, la produzione di sole auto leggere raggiungerà un livello che fa sgranare gli occhi, ovvero 30 milioni di unità, tre volte la produzione americana di oggi.
A tutto gas. A proposito di materie prime si parla poco di una rivoluzione silenziosa in pieno corso. Dopo tante false partenze su etanolo, idrogeno, fusione fredda, vento e sole ecco finalmente uno shock da offerta positivo su una scala che diventa ogni giorno più larga. Il gas naturale non convenzionale (triturazione di rocce con perforazione orizzontale) sta cambiando non solo il futuro ma anche il presente dell’America e ha grandi prospettive anche in Cina e perfino in
qualche angolo della nostra Europa, oltre alla solita Australia che ha già tutto. Se Obama può fare la faccia feroce con BP e cacciare dalle acque profonde del Golfo del Messico tutti i produttori, americani inclusi, è perché il gas (e anche il carbone) sono oggi così abbondanti da supplire perfettamente alla minore estrazione di greggio. I mercati, comprensibilmente preoccupati per il problema strutturale del debito pubblico, non hanno ancora metabolizzato pienamente le implicazioni di lungo termine di questo shock positivo. In un mondo disperatamente a caccia di crescita la garanzia di energia abbondante, a buon mercato e geopoliticamente sicura può essere un fattore decisivo.
Marea nera. Macondo è la Chernobyl del petrolio, quanto meno quello estratto in acque profonde, e sta generando in America reazioni molto simili. Come allora il nucleare fu fermato solo in Europa occidentale, così le acque profonde continueranno a essere oggetto d’interesse in Brasile e nel Golfo di Guinea. In questi giorni il petrolio è sceso, trascinando i titoli del settore e deprimendo per questa via le borse, perché i mercati si sono fissati con l’idea del rallentamento ciclico. In realtà, almeno sulle scadenze lontane, l’interdizione dell’estrazione nel Golfo del Messico dovrebbe sostenere le quotazioni del greggio, sia pure marginalmente, e rallentare la discesa dei prezzi di gas e carbone, molto compressi anche da un forte short.
Mercati. Nell’ultimo mese i dati macro sono stati sistematicamente ignorati. La contemplazione del debito pubblico ha ipnotizzato e depresso borse e crediti, impedendo una ripresa a V dei corsi dopo la correzione. Ora si va verso un maggiore equilibrio. Confusi e storditi, molti investitori hanno chiuso le loro posizioni e si sono messi a guardare. La liquidità è scesa e la microvolatilità è salita, con bruschi salti nelle quotazioni da un’ora all’altra e chiusure a Wall Street che rovesciano in dieci minuti l’impostazione delle 24 ore precedenti. Il mercato è prezzato per un rallentamento del ciclo globale già iniziato. In realtà i segni di indebolimento sono modesti e i portafogli scarichi, condizione ideale per un cauto recupero dei corsi.
