C’è una nota serie di incisioni di Esher del 1938 in cui si vedono pesci nell’acqua che, man mano si alza o sguardo, si tramutano con modifiche impercettibili in uccelli nel cielo. Come in tutto il lavoro di Escher maturo si studia e si gioca sull’illusione ottica per mostrare che è l’occhio a costruire la realtà e non la realtà a … {accesstext mode=”level” level=”registered” noaccess=”Registrati per leggere tutta la notizia”}
imporsi sull’occhio.
Greenspan, allora ancora governatore, e dal Fondo Monetario. E’ probabile che a un certo punto (forse verso fine anno se, come dice Trichet, l’Europa inizierà una debole ripresa dalla crescita zero quando l’America sarà invece ancora in decelerazione) ci sia un ritracciamento. Per il momento, però, il recupero del dollaro fa comunque più bene che male al sistema. La terza rondine è il petrolio. La decisione odierna dell’Opec di limitare l’offerta è stata accompagnata da dichiarazioni saudite che fanno capire che l’obiettivo è stabilizzare, non fare risalire il prezzo. I sauditi rivendicano del resto di avere fatto grossi sforzi per aumentare la produzione e fare scendere il prezzo, che si trova ora ai livelli di inizio anno (anche se le azioni del settore sono molto al di sotto e incorporano quindi un’ulteriore discesa del greggio). Che il petrolio sia una rondine è però oggetto di dibattito. Qualcuno dice che la sua debolezza è segno della malattia dell’economia globale, così come era un segno di salute il rialzo di tutte le materie prime tra il 2002 e il 2007. A parer nostro il rialzo è segno di salute solo se originato da uno shock da domanda (e quando diventa invece originato da uno shock da offerta come è stato sempre più evidente negli ultimi mesi è segno di malattia).La quarta rondine, di cui non si parla molto, è l’aumento della produttività. Per anni si è pensato che il grande aumento che si era verificato nel 2001-2002 non si sarebbe potuto più verificare. Allora, infatti, le imprese venivano da anni grassi ed euforici in cui avevano assunto troppo. In questo modo potevano facilmente migliorare i margini con una drastica cura dimagrante di licenziamenti o blocco delle assunzioni. Negli ultimi anni abbiamo invece tutti notato che le imprese, scottate dalla recessione del 2001, si sono guardate bene dal mettere su peso. Dimagrire, quindi, sarebbe stato in futuro molto più difficile. E invece è avvenuto, almeno finora. La quinta rondine discende dalla quarta ed è la tendenziale stabilizzazione degli utili, dovuta a sua volta al picco delle svalutazioni bancarie che, verso metà 2009, potrebbero iniziare finalmente a ridursi. Questa è la conclusione di vari studi di Goldman Sachs pubblicati negli ultimi giorni e a cui rinviamo. La cosa che ci incuriosisce, al di là del merito degli studi, è che vengono da un gruppo di strategist che, al contrario di molti loro colleghi giulivi che ancora parlano di SP a 1500 e anche di più per fine anno, si sono fin da inizio anno posizionati sulla fascia più bassa delle stime (76 di Eps ) rivelatasi poi la più vicina al vero.
La sesta e ultima rondine è un corollario del salvataggio di Fannie e Freddie. E’ il fatto che questa amministrazione, che sarà in carica fino a fine gennaio, ha mostrato, all’occorrenza, di non essere ideologica e di sapere tirare fuori i soldi (così come aveva già mostrato abbondantemente la Fed). Per inciso (un inciso molto importante) non è assolutamente vero quello che molti ripetono in questi giorni e cioè che Fed e Tesoro non hanno più soldi da spendere per altri salvataggi o pacchetti fiscali. In particolare il Tesoro ha ancora molto spazio. Il pacchetto di salvataggio di Fannie e 
Freddie, nelle stime con i piedi per terra, è stimato allo 0.5 per cento del Pil. La Seconda Guerra Mondiale, tanto per avere un metro di paragone, costò il 25 per cento del Pil per più anni. Il professor Rogoff ci insegna del resto che le tipiche crisi bancario-immobiliari dell’ultimo mezzo secolo costano all’erario anche 3-4 punti di Pil. Quanto alla presunta esplosione dello stock di debito degli Stati Uniti in seguito all’assunzione di responsabilità sul debito delle Gse, si vedano due pagine di oggi di Drew Matus di Merrill Lynch. Matus ricalcola il debito includendo anche le attività, non solo le passività, di Fannie e Freddie. Del resto, inciso nell’inciso, non ci è mai stato chiaro perchè ci sia tutta questa attenzione ossessiva sul debito pubblico lordo e non si calcoli mai, per valutare la solidità del debitore, il debito netto. Matus arriva a un debito americano al 37 per cento del Pil (Germania e Francia sono sopra il 60). Aggiungiamo che è tutto debito in dollari. Tutte queste rondini non fanno una primavera perché i prossimi due trimestri saranno comunque molto duri. Il flusso di notizie macro sarà negativo. A intervalli molto brevi si susseguiranno crisi bancarie che terranno con il fiato sospeso i mercati. Di fronte ai 5.4 trilioni di stato patrimoliale di Fannie e Freddie qualsiasi altro soggetto in possibile crisi è piccolo, ma il numero di banche in crisi aumenterà rapidamente e farà correre brividi nella schiena dei mercati.
Al momento rimane più facile giocare su un deterioramento della situazione che su un suo capovolgimento. I rimbalzi saranno legati a nuovi minimi sul petrolio, a dati in miglioramento sull’inflazione e al rallentamento (se proseguirà) della discesa dei prezzi delle case. La fase di inversione del ciclo, sui mercati, non sarà necessariamente una tranquilla transizione in cui il cielo si rasserena e gli uccellini riprendono a cantare. Sarà probabilmente una fase tumultuosa, fatta di false partenze e volatilità. La primavera arriverà con i suoi tempi naturali e forse bisognerà aspettare addirittura l’estate. Prima, però, ha da passare un lungo inverno.
Analisi Weekly
a cura di: Abax Bank
Autore: Alessandro Fugnoli
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